营收同比+3.3%，PS/PET 多维度扩张奠定增长基础公司2022 年实现营收/归母净利20.56/2.31 亿元，同比+3.3%/-3.8%，低于我们预期的28.27/3.28 亿元。2022 年公司营收在外部环境扰动下仍同比+3.3%，但归母净利受到原材料价格上涨等因素影响有所下滑。由于公司2022 年成品框和PET 营收较我们此前预期差异较大，且考虑公司2022 年毛利率同比下降3.3 个百分点至26.7%，我们下调公司2023-2024 年归母净利至2.7/3.5 亿元（原值：4.4/6.4 亿元），引入2025 年归母净利预测4.3亿元。根据可比公司Wind 一致预期23E PE 均值13.6x，考虑公司去年新增两大海外基地产能释放和海外消费复苏，给予公司18.5x 23E PE，目标价37.48 元，维持“增持”评级。

    分地区看境内增速高于境外，分产品看环保设备和线条营收增速较高分地区看，公司2022 年境内收入同比增速5.9%，高于境外营收同比增速2.5%，但境外收入占比仍在75%左右。分产品看，2022 年，公司环保设备/PS 线条/PS 粒子/ 成品框收入同比+45.5%/+13.6%/+3.97%/-8.3%至0.4/5.25/3.6/10.3 亿元，主要系：1）回收设备销售量同比+15.1%至122 台，且销售均价同比+26%至33.22 万元/台；2）PS 线条销售单价在销量仅同比+0.86%的情况下同比+12.7%至5.82 元/米；3）成品框产品销量同比-8.6%，单价基本稳定。但受原材料价格上涨等影响，公司2022 年毛利率同比下降3.3 个百分点至26.7%。

    两大海外在建项目相继投产，产能释放有望推动业绩增长报告期内，1）公司在马来西亚“5 万吨/年 PET 回收再生项目”中 r-PET食品级再生粒子生产线成功投产，至此关于 PET 高质化再生利用三大产品系列：SSP（固相增粘）食品级粒子、r-PET 片材及高端纤维级粒子已全部形成并可对外销售，2022 年公司PET 板块实现营收7961 万元；2）公司在越南的“年产 227 万箱塑料装饰框及线材项目”一期也成功投产，自2022年6 月投产以来公司致力加快产能释放和欧美大客户验厂进度，最后两个月产能利用率已爬坡至60%，实现营收2778 万元。马来西亚PET 项目及越南成品框产能陆续释放有望推动公司业绩增长。

    目标价37.48 元，维持“增持”评级

    我们预计公司2023-2025 年归母净利润2.7/3.5/4.3 亿元， 对应EPS2.03/2.61/3.19 元，给予公司18.5x 23E PE，目标价37.48 元，维持“增持”评级。

    风险提示：境外销售收入占比较高的风险、原材料跨国供应的风险、塑料回收政策变动的风险、募投项目建设进度低于预期。