PS 循环利用龙头打造产业链闭环，高毛利成品框畅销欧美。1）公司是PS塑料循环再生龙头，打造了塑料“回收-再生-利用-回收”全产业链闭环。2020年主营业务收入17 亿，其中，回收设备收入占比1.2%，再生塑料粒子占比13%，利用端制成线条和成品框，收入占比73%。2）回收端保原材料供应，再生端生产优质粒子。PS 再生粒子纯度达99%，性能接近新料。3）利用端推高毛利和产品壁垒。再生塑料粒子毛利率17%，成品框和线条毛利超33%。

    　　4）经常性业务业绩高增长。2020 年扣非后归母净利润同比增长52%，2021H1同比增长232%。其中，2020 年成品框收入同比增长51%，畅销欧美。5）越南英科正在筹建年产227 万箱塑料装饰框及线材项目。公司募投年产1150台回收设备的生产项目，建成后总产能是2020 年产能的8.4 倍。

    　　禁废令环境下，公司开辟新渠道重构“渠道+成本”优势。1）2012-2018 年，海外废塑料价格较国内低1000-2600 元/吨。2）“禁废令”既是行业危机（废料量减少+国内回收价高），也是行业渠道壁垒提升的助推剂。禁废令后，马来西亚、越南等成为废塑料主要进口国。3）公司积极筹建海外工厂解决废塑料进口难问题。2018 年公司马来西亚再生造粒工厂投产，制成PS 再生塑料粒子后运回国内加工，再生粒子进口不受禁废令影响。

    　　强制性政策出台助力r-PET（再生PET）市场需求激增，公司进军高端r-PET。

    　　1）欧美陆续出台r-PET 在瓶级PET 容器里面添加比例的要求。从2021 年7 月开始，欧盟规定以PET 为主要成分的一次性饮料容器中再生塑料的使用比例到2025 年不少于25％，到2030 年不少于30％。2）行业r-PET 产量扩张不足，欧洲西北部r-PET 价格与原生PET 价格形成倒挂（在21 年6 月30 日，r-PET 相对溢价210 欧元/吨）。3）行业内，低端r-PET 竞争激烈，我们认为，由于高端r-PET 技术难度大，导致其扩产速度慢，供给短缺。4）碳中和背景下，高品质r-PET 市场空间广阔。5）公司r-PET 产能释放在即。

    　　在建马来西亚r-PET 产能5 万吨、筹建六安塑料瓶高质化再生产能10 万吨。

    　　6）我们预计2021-2023 年，公司r-PET 项目营收为0.4、2.2 和3.7 亿元。

    　　盈利预测及投资建议。我们预计21-23 年公司营收分别为21.1/27.5/35.0 亿元，归母净利为2.4/3.2/4.2 亿元。结合可比公司估值，我们认为，公司作为再生塑料领域龙头+稀缺标的+全产业链布局抗风险能力强，因此给予公司21年6.8-7.8 倍PS 和58-65 倍PE，对应合理价值区间分别为107.69-123.53元和103.83-116.36 元。综上所述，合理区间为107.69-116.36 元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：中美摩擦导致销售额下滑，原材料跨国供应风险，马来西亚政策变动导致塑料粒子进口风险，新项目失败风险，公司新产品开发失败风险。