拓荆科技为国内薄膜沉积设备龙头，已形成PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD、Flowable CVD 等薄膜沉积设备矩阵，并向混合键合等三维集成设备延伸。公司PECVD 基本盘持续放量，ALD、沟槽填充CVD 及混合键合等设备加速突破，当前在手订单旺盛、新品验证顺利，有望受益于国内存储及逻辑扩产大周期。
调整至“强烈推荐“投资评级。
薄膜沉积为前道制造核心环节，先进制程与存储升级持续打开市场空间。SEMI预计全球半导体设市场空间持续正增长至2029 年，2025 年全球半导体制造设备总销售额达1351 亿美元，其中前道设备占比约86%，2029 年有望攀升至1720 亿美元。2025 年中国大陆半导体设备销售额达到493 亿美元，占全球半导体制造设备销售额约36.51%。薄膜沉积设备是前道芯片制造与先进封装的核心装备之一，是实现集成电路先进逻辑及3D NAND、DRAM/HBM 等先进存储芯片技术突破的核心支撑。薄膜沉积设备市场规模约占前道制造设备市场的22%，2025 年全球薄膜沉积设备市场规模约为255 亿美元，中国大陆薄膜沉积设备市场规模约93 亿美元。分设备类型看，PECVD 是薄膜设备中占比最高的设备类型，约占整体薄膜沉积设备市场的33%，溅射PVD 设备占比19%，ALD 设备占比约为11%，其他薄膜沉积设备包括SACVD、HDPCVD、Flowable CVD 等。从产业技术看，全球逻辑制程逐步向更前沿及3D 堆叠进展，对薄膜沉积设备如PECVD 及ALD 等用量会显著增长。
公司薄膜沉积产品矩阵完善，PECVD 基本盘放量，ALD 及沟槽填充设备加速突破。1）PECVD 设备：2025 年实现营收约51.42 亿元，同比增长75.3%。
PECVD 是芯片制造中应用最广泛的薄膜沉积设备之一，主要用于逻辑、存储、功率器件、Micro-OLED 及硅光等领域，覆盖通用介质薄膜和先进介质薄膜沉积。截至2025 年PECVD 设备已实现3,400 个反应腔的累计出货，其中400余个为新型高产能平台pX 和Supra-D，适配先进制程需求。2）ALD 设备：
2025 年实现营收约3.01 亿元，同比增长191.82%。ALD 设备适用于高深宽比、极窄沟槽等复杂结构，可实现优异台阶覆盖率及精确膜厚控制。研发和客户验证方面，PE-ALD SiO2、SiN、SiCO 等多款设备量产规模快速提升，Thermal-ALD 首台TiN 工艺产品通过客户验证。3）HDPCVD、SACVD、Flowable CVD 等沟槽填充设备：主要面向不同深宽比结构的填充工艺，其中SACVD 主要用于深宽比小于7:1 的沟槽填充，HDPCVD 主要用于深宽比小于5:1 的沟槽填充，Flowable CVD 主要用于深宽比大于7:1 的沟槽填充，可支持浅槽隔离、金属前介质层等关键工艺环节。客户端数据显示，设备平均运行稳定性超90%，累计流片量突破4.57 亿片，2025 年单年流片量达2.1亿片，验证了其技术成熟度与市场认可度。
先进封装向三维堆叠演进，混合键合设备需求持续提升。随着先进逻辑、HBM、Chiplet 和三维堆叠等技术持续推进，芯片制造逐步从单纯依赖制程微缩，转向通过先进封装和三维集成提升系统性能。三维集成可实现芯片高密度互连、垂直堆叠及系统级集成，其中先进键合设备主要承担晶圆或芯片的等离子活化、清洗、对准、键合和量测等工艺，是实现高精度堆叠和提升芯片间通信带宽的关键设备，近期华为韬定律以时间缩微替代几何微缩或加速产业趋势 进展。根据Yole 统计，全球2.5D/3D 先进封装市场规模预计2029 年达280亿美元，带动混合键合、熔融键合及配套量检测设备需求提升。2027 年全球D2W/W2W 市场规模预计分别攀升至2.3 亿/5.1 亿美元。
公司三维集成设备验证和量产进展顺利，有望形成第二成长曲线。2025 年公司混合键合业务实现收入1.36 亿元，同比增长41.9%。该设备主要面向三维集成和先进封装场景，通过晶圆或芯片的等离子活化、清洗、对准、键合、量测等工艺，实现垂直堆叠和高密度互连，适用于先进存储、CIS、HBM、Chiplet 等方向。订单与客户验证方面，晶圆对晶圆混合键合设备获得重复订单并实现量产，同时拓展至不同客户并通过验证；新一代高速高精度W2W 混合键合产品已发货至客户端验证，产能、键合精度等关键指标大幅提升；首台W2W 熔融键合设备通过客户验证。随着HBM、Chiplet 和三维堆叠需求增长，公司三维集成设备有望成为薄膜沉积之外的重要增量方向。
产业链投资与自建产能双向发力，持续强化供应链自主可控与交付能力。公司拟通过定增方式募资不超过46 亿元，分别投向高端半导体设备产业化基地建设、前沿技术研发中心及补充流动性。产能建设方面，公司沈阳产业化基地（沈阳二厂）已开始施工建设，匹配下游旺盛的设备需求及百亿在手订单交付压力，持续巩固公司国产设备龙头核心壁垒。研发投入方面，公司拟重点开展PE-ALD 和Thermal-ALD 系列研发与迭代升级，同时对多种先进介质薄膜、先进硬掩模等PECVD 研发与迭代升级，对沟槽填充CVD 系列产品及工艺研发与优化。产业链布局方面，2026 年5 月公司参股设立辽宁聚芯，出资2000 万元持股20%为第一大股东，聚焦半导体装备核心零部件研发与产业化，有望提升核心零部件配套能力，降低供应链外部依赖。
投资建议。国内存储扩产趋势明确，两存产能爬坡带动薄膜沉积设备需求。长江存储的3D NAND 技术持续迭代，Xtacking 4.0 架构已推进至270 层量产堆叠，三期预计2026 年下半年投产并新增产能，12 英寸总产有望持续增长并于2030 年产能规模成为全球第一。长鑫存储DDR5/LPDDR5 产品已规模化量产，合肥一期、二期、北京产线预计2026 年基本达产，同时上海临港新厂规划推进，12 英寸总产能预计持续增长。随着3D NAND堆叠层数提升、DRAM向更先进架构迭代，存储制造对PECVD、ALD 及沟槽填充设备的需求将持续提升，拓荆科技有望持续受益于国内存储扩产和工艺升级，同时混合键合有望陆续通过客户验证并逐渐起量。我们上修2026-2028 年营收至88.77/127.01/176.78 亿元，上修归母净利润至17.06/25.77/38.25 亿元，对应PE 为98.7/65.4/44.1 倍，调整至“强烈推荐”投资评级。
风险提示：晶圆厂扩产不及预期，订单不及预期，新品研发不及预期风险。