国内薄膜沉积设备领先供应商。拓荆科技主要从事高端半导体专用设备的研发、生产、销售和技术服务，主要产品包括等离子体增强化学气相沉积（PECVD）设备、原子层沉积（ALD）设备、次常压化学气相沉积（SACVD）设备三个产品系列，是国内唯一一家产业化应用的集成电路PECVD 设备、SACVD 设备厂商，也是国内领先的集成电路ALD 设备厂商。

    海外技术专家及高端技术人才牵头，专注于薄膜沉积设备的国产化。截止2021 年9 月30 日，公司科研人员189 人，占员工总数的44.06%，其中海外技术专家及高端技术人才十余人。公司的PECVD 设备、ALD 设备、SACVD设备三大产品已广泛应用于国内晶圆厂14nm 及以上制程集成电路制造产线，并已开展10nm 及以下制程产品验证测试。

    营收增长迅速，毛利率提升明显。公司2018 年-2020 年营业收入7064.4 万元、25125.15 万元、43562.77 万元，2019 年/2020 年同比增255.56%、73.38%；2021 年1-9 月收入37389.57 万元。按产品分，2018-2020 公司PECVD 设备收入分别为5170.28 万元、24772.45 万元、41824.53 万元，在主营业务收入中占比最大。2018 年-2020 年公司整体毛利率分别为33.00%、31.99%、34.12%，2021 年1-9 月的毛利率则高达45.55%，提升较为明显。

    薄膜沉积设备市场空间大，ALD 设备市场规模预期将快速增长。薄膜沉积设备中，PECVD设备是占比最高的设备类型，占整体薄膜沉积设备市场的33%；ALD 设备占据薄膜沉积设备市场的11%。经测算，2020 年PECVD 设备、ALD 设备的全球市场规模分别为56.76 亿美元、18.92 亿美元。由于半导体先进制程产线数量增加，根据拓荆科技招股说明书援引Acumen researchand Consulting 预测ALD 设备的市场规模将快速增长，到2026E 全球ALD设备市场规模将达到32 亿美元。

    盈利预测与投资建议。我们预测拓荆科技2022E-2024E 收入9.75 亿元、11.76亿元、13.30 亿元，同比增28.61%、20.69%、13.04%；归母净利润分别为0.91 亿元、1.48 亿元、1.85 亿元，同比增33.36%、62.08%、25.25%。采用PS 估值方法，结合可比公司估值PS（2022E）均值为11.91 倍，给予公司PS（2022E）11x-13x，对应合理市值区间107.23 亿元-126.72 亿元，对应合理价值区间84.78 元/股-100.19 元/股，首次覆盖“优于大市”评级。

    风险提示：无法吸引高端技术人才的风险、存在一定期间内无法实现扣除非经常性损益后盈利的风险、设备在下游客户验收时间过长带来的经营风险、ALD/SACVD 设备存在尚未得到大规模验证的风险、部分设备产品竞争加剧的风险、可能发生股权变化、公司经营思路发生变化等风险等。