报告摘要
事件:公司8月19日公告,2022年上半年营收7.81亿元(+78.99%),归母净利润853.59万元〔+52.289%)，毛利率50.50%(-0.11pcts)，净利率1.09%(-0.16pcts)。
营销网络建设效果已显现，2022H1收入超过近两年同期之和2022H1，在疫情反复的情况下，公司营业收入(7.81亿元，+78.990%)大幅增长，扣非归母净利润（786.16万元)实现上市以来的中报首次正值。其中，可以发现，尽管Q2收入增速环比下降，但公司Q2归母净利润(0.58亿元，+14.86%)扭亏并相较同期稳定增长。
公司2022H1京外收入(5.94亿元，+141.52%）及其占总收入比例(76.03%，+19.68pcts)大幅提升，且毛利率(50.50%，-0.11pcts)基本稳定，我们认为主要系公司完善全国的营销网络建设的效果已经显现，且“可复制类”产品的销售能力提升效果明显，特别体现在“PIE+行业产品线”上。公司归母净利润增速低于收入增速，主要系公司三费费率(30.05%,+1.94pcts)有所增长,同时坏账增加引起信用减值损失(1870.44万元，+70.61%)增加所致。
具体到公司各产品线,2021H1，公司空间基础设施规划与建设产品线收入(0.46亿元，-57.64%)有所下滑，而PIE+行业产品线收入(7.18亿元，+120.68%)以及云服务产品线收入(0.17亿元，+574.50%）均实现了大幅增长。另外，2022H1，公司新增订单约14亿元，同比增长2倍以上，凸显公司当前正处于业务高速扩张阶段，而在手订单充足，也将支撑公司2022全年业绩维持快速增长。
整体来看，我们认为,公司空间基础设施规划与建设产品线的收入出现下滑,可能与公司承担相关项目的收入确认时点存在波动性有关。而在公司的下游业务拓展过程中，毛利率的下降是难以回避的，但从2022H1公司毛利率微降来看，我们判断，公司部分产品伴随营销网络建设形成的“可复制性”已经有所体现，且公司仍处于业务高速扩张阶段，收入有望维持高速增长。尽管公司综合毛利率存在短期下降的可能，但下降空间有限,不会改变公司净利润持续快速增长的大趋势。
“定增+可转债”加速卫星遥感产业链上游自主数据源构建2021年7月，公司通过定增投向的分布式干涉SAR高分辨率遥感卫星系统项目正在稳步推进,卫星工程研制工作按计划顺利推进,预计今年末出厂。卫星星座建成后，将成为国内首个商业InSAR星座，提供商业化自主雷达遥感数据源，在全球范围内开展地形测绘、成像观测和沉降监测任务。另外，2022年6月，经公司股东大会决策，公司计划通过发行可转债券方式，自建无人机生产线，形成高频次、高灵动的区域级地图测绘、要素监测、线网巡查、支援保障等航空遥感数据采集能力。
整体来看，公司遥感卫星系统项目以及自建无人机产线相关项目的推动，将完善公司现有业务上游的航空及航天(遥感卫星)为主的自主数据源构建,有利于公司完善布局卫星遥感全产业链，一方面可以降低公司主营业务成本，另一方面促使公司在卫星遥感下游应用领域的市场拓展过程中取得更大竞争优势。
公司营销投入力度不减,建议关注应收账款回款进展费用方面，2022H1，公司三费费率(30.05%，+1.94pcts)有所增长，其中，销售费用率(14.46%，+2.18pcts)明显增长，主要系公司加强业务推广，销售人员增加、薪资增长和推广费用增加所致;财务费用率(1.55%6,+1.08pcts）有所提升，主要系公司借款增加产生的利息费用支出所致。另外，公司继续加大核心产品的研发投入，研发费用(1.27亿元，+50.729%)与研发人员数量(551人，+26.09%)均出现快速增长。未来伴随公司定增募投项目中北京创新研发中心项目的推进，公司研发投入力度或将进一步加强。我们认为,营销的持续投入有助于公司在卫星遥感下游应用领域快速拓展，而长期来看，研发投入的增长有望持续加强公司在卫星遥感下游各应用领域的竞争力，提升公司的市场拓展能力。
现金流量方面，2022H1，公司经营活动产生的现金流量净额(-5.60亿元，较2021H1下降3.35亿元)明显下降，主要系公司购买商品、接受劳务支付的现金和支付其他与经营活动有关的现金增加所致;投资活动产生的现金流量净额(-1.97亿元，-200.92%)明显下降，主要系公司装修房产及购买研发资产所致;筹资活动产生的现金流量净额(2.12亿元，+812.41%)大幅增长，主要系借款增加所致。
其他财务数据方面,2022H1末,公司预付账款(0.66亿元，+54.64%6)、应付账款(2.93亿元，+157.19%)，存货(6.52亿元，+129.59%，全部为合同履约成本)及合同负债(2.29亿元，+142.10%)等财务数据均出现高速增长，侧面印证了公司在手订单增长迅速，正在加大采购力度，未来将兑现至公司业绩。
值得注意的是，公司2022H1末的应收账款账面余额达到17.62亿元，其中16.32亿元来自于军方、政府部门、国企、大专院校及政府所属事业单位。我们认为，尽管以上客户信誉较好，产生坏账的可能相对较小，但回款进度如若缓慢，未来仍将会对公司净利润和现金流产生不利影响(2022H1应收账款坏账损失0.19亿元)，建议重点关注。
公司身处卫星遥感应用朝阳行业，布局卫星遥感应用全产业链公司成立于2008年，是国内领先的遥感和北斗导航卫星应用服务商，致力于卫星应用软件国产化、行业应用产业化、应用服务商业化。当前公司业务可分为空间基础设施规划与建设、行业应用服务以及云服务三条产品线。
①空间基础设施规划与建设产品线
随着“新基建”的有关规划持续推进,公司空间基础设施产品线业务从单一的卫星领域延展到包含感知能力、数据中心在内的新型基础设施建设,订单持续放量，并开始逐步承担国家信息基础设施、融合基础设施、创新基础设施建设的新任务。
空间基础设施规划设计服务方面,公司面向相关国家重点、重大专项建设,开展涵盖卫星运营中心、卫星星座、数据中心、重大对地观测基础设施，产业创新基础设施、站网设施等“新基建”范畴的方案论证和咨询设计服务。报告期内，公司在已有的卫星地面应用系统论证设计服务基础上,陆续开展了涵盖卫星运营中心行业大数据处理中心、空天地一-体化治理平台等专项能力建设在内的咨询设计论证服务。
空间基础设施系统建设方面，公司主要围绕高效的空天数据处理、多维度立体化的时空大数据分析,多行业深层次综合应用和服务,提供观测数据分析、云端算力基础,高效算法模型、信息可视化产品于- -体的一-站式服务,同时挖掘数据深层价值,为产品提供二次赋能、探索提高服务质量的方式方法。公司自主研发的智慧地球云服务平台“PIE- Engine",是- -套包容性强、普适性广的成熟产品集,集成了公司自主开发的光学、微波、光谱、雷达等多种数据算法，在支撑大气海洋环境，陆地资源环境,陆海空导航等卫星应用方面发挥重要作用，实现了关键领域核心技术的国产化替代。
②PIE+行业产品线
公司拥有可对标Google Earth谷歌地球平台的PIE-Engine。PIE-Engine平台作为公司经营发展的核心产品,已从单- -的多源遥感数据处理工具，发展成为承载海量地球观测数据、开展时空智能分析、实现物理世界李生建模的新- -代智慧地球平台;基于平台形成的解决方案覆盖自然资源、应急管理、生态环境、气象海洋、农业林业、环境咨询、水文水利、防灾减灾、城市规划等十多个行业,为政府实现信息化综合治理及国防信息化建设提供空天大数据分析利器。
公司依托成熟的营销网络体系，快速推动PIE平台及解决方案在全国省、市、县等单位的落地应用，精准对接地方部[的遥感应用服务市场。同时,公司在持续拓展气象海洋、生态环境、自然资源等优势行业应用的基础上,重点提升了特种行业、应急管理等领域卫星应用服务热点市场的深度和广度。
③云服务产品线
2022年上半年，PIE- Engine平台增加了超过20种数据集，数据总量达到6PB,数据集个数达到160多种。在产品方面大幅增强了可视化、交互式的数据分析能力，实现了遥感AI场景分类任务从样本标注到模型训练、发布、解译的全流程能力，智能化水平得到进一一步提升;针对大数据分析和知识挖掘业务需求,平台研发了Knowledge知识图谱产品,实现了全链路工具集,并在此基础上初步建立了气象、地震、自然资源等领域的典型图谱库。
云服务能力方面，PIE-Engine增加了面向农业、能源和建筑工程的无人机服务能力;发布了订阅式的面向全国地面沉降和大型基础设施形变监测的SAR雷达数据SaaS服务，完成了近百个用户订单的生产，将专业化的时序InSAR处理技术以极低的成本赋能行业应用。
经过半年的产品迭代优化，PIE-Engine已初步形成“平台+SaaS应用”、“软件+数据”的服务模式，同时适配了信创名录下多家国产软硬件环境，为用户提供公有云、私有云、混合云环境下的安全、自主、丰富的服务能力。
“十四五”卫星遥感应用需求快速增长高度确定，“三个维度”奠定公司业绩持续提升基础2022年8月,中国地理信息产业大会披露了《中国地理信息产业发展报告(2022)》,2021年,我国地理信息产业总产值(7524亿元, +9.20%)，表明我国地理信息产业整体处于稳定发展阶段。而从空间基础设施建设(遥感卫星制造发射)来看,2021年，我国发射遥感卫星数量超过60颗，较2020年的34颗接近翻倍，而在未来，仍有大量遥感卫星星座有望开始建设。我们认为,卫星遥感产业上游遥感卫星发射领域的高度景气,充分印证了当前卫星遥感领域下游应用市场快速增长确定性较强，我国卫星遥感应用产业正处于早期的快速成长阶段，是我国地理信息产业中相对更高景气的细分赛道。
具体从行业应用的需求来看，特种领域方面,公司现已成为承担研制总体的民营企业(2021年12月，公司以总体单位身份通过单- -来源方式获得特种领域2.79亿订单),而“十四五”期间军工信息化及智能化已进入快速成长期;民用领域方面,在新基建中数字基础设施的建设以及北斗三号导航系统的应用推进下，我国卫星遥感(以及“卫星遥感+卫星导航”产业融合)应用市场规模的增长有望持续提速同时，中美关系的变化带来了地理信息产品国产替代的需求。另外,2022年7月，自然资源部通过《实景三维中国建设总体实施方案(20222025年)》，凸显十四五未来几年我国“实景三维”建设任务也已明确。在此背景下，我国特种领域、气象海洋、生态环境、自然资源以及其他卫星遥感应用的市场景气度有望持续提升。
而从公司当前的空间基础设施规划与建设产品线、PIE+行业产品线以及云服务产品线中,可以看出,公司深耕多年的PIE- Engine平台是公司各业务开展的核心基础及核心竞争力之一。而公司现有核心技术中也已经涵盖空天地多源数据融合、实景三维模型数据处理等相关技术,从公司新签订单高速增长来看，公司正在不断通过营销体系的推广以及研发投入的加强,提升公司对卫星遥感各下游应用领域的覆盖广度与深度。
因此，我们判断，我国卫星遥感(及卫星遥感+卫星导航为代表的产业融合)市场需求有望在“十四五”期间迎来高速增长。在此之下，公司基于卫星遥感产业链的完善、研发投入以及营销投入的加大等“三个维度”将构成公司业绩持续提升的基础。
公司近年来频繁实施股权激励，有利于公司中长期发展2022年8月,公司完成了第三期股权激励,向91名激励对象授予125万限制性股票(公告时总股本的0.689%)，授予价格每股31.00元，限制性股票的归属条件中，公司层面的业绩考核为2022-2024年营业收入相对于2021年增速不低于30%6、69%以及119%，同时云业务收入增速不低于70%、189%6、391%。对于2022- 2025年的会计成本分别为0.11亿元、0.23亿元、0.14亿元以及0.05亿元。
我们认为，公司于2019-2022年先后三次开展股权激励计划，持续覆盖多个高管及核心技术人员,将员工利益与公司利益、股东利益捆绑,既调动员工积极性也降低员工流失的风险，有利于公司业绩实现中长期的持续增长。
投资建议
我们认为，公司以卫星数据处理软件为核心，按照产业发展的不同阶段以及交付模式的升级迭代，结合不同行业应用场景,同时向产业链上下游探索延伸,陆续推出了空间基础设施规划与建设、行业应用服务以及云服务三条产品线。具体观点如下:
①2022H1公司收入与净利润维持高速增长,新签订单再次高速增长，凸显公司营销网络建设效果已显现; .
②公司部分产品伴随营销网络建设形成的“可复制性”已经有所体现，且公司仍处于业务高速扩张阶段，收入有望维持高速增长。尽管公司综合毛利率存在短期下降的可能,但下降空间有限,不会改变公司净利润持续快速增长的大趋势; .
③公司通过“定增+可转债”加速卫星遥感产业链上游自主数据源构建, - -方面可降低公司主营业务成本,另一方面促使公司在卫星遥感下游应用领域的市场拓展过程中取得更大竞争优势;④“十四五”卫星遥感应用需求快速增长高度确定，而公司基于完善产业链、加大研发投入及营销投入等“三个维度”奠定了公司业绩持续增长的基础;⑤公司多次开展股权激励，覆盖面广，将有望进--步提升员工的凝聚力、团队稳定性，有利于公司的业绩实现中长期的持续增长。
基于以上观点，我们预计公司20222024年的营业收入分别为22.76亿元、31.94亿元和43.10亿元，归母净利润分别为2.92亿元、3.89亿元及5.47亿元，EPS分别为1.58元、2.11元、2.96元，我们给予“买入”评级，目标价格88.70元，分别对应56.14倍、42.10倍及29.98倍PE。
风险提示
航天发射任务存在风险;卫星应用产业下游市场竞争加剧;公司业务拓展过程中毛利率可能出现波动。