事件描述

    8 月18 日，凯赛生物发布2021 年半年报。据公告，2021 年上半年，公司实现营收10.14 亿元，同比上升27.83%；归母净利润3.26 亿元，同比上升58.12%；扣非后归母净利润3.06 亿元，同比上升47.40%；加权平均净资产收益率为3.09%，同比下降1.25 个百分点；经营活动现金流净额为3.39 亿元，同比增加1.22 亿元。

    二季度业绩同比环比均保持增长，销售情况改善受益于公司长链二元酸产品销售情况改善，盈利能力增强，营运情况与现金流向好。2021H1，公司实现毛利润4.30 亿元，同比增长21.95%，毛利率42.37%。公司经营活动净现金流3.39 亿元，同比增长56.65%；净现比1.00，继续保持较好水平。存货周转天数为233 天，同比减少92天，已恢复至2019 年水平，公司营运情况向好。

    募投项目稳步推进，10 万吨聚酰胺项目转固。2021H1，公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金（资本开支）为2.79 亿元，同比增长60.46%，其中4 万吨生物法癸二酸项目投入进度10.78%，凯赛乌苏3 万吨长链二元酸和2 万吨长链聚酰胺项目投入进度达16.40%。在建工程5.99 亿元，比期初减少62.78%，主要是10 万吨聚酰胺产线转固。

    单季度来看，公司环比依旧保持增长。2021Q2 公司营收5.27 亿元，同比增长35.93%，环比增长8.25%；毛利润2.14 亿元，同比增长35.68%；毛利率为40.61%,同比下降0.11 个百分点，环比下降3.57 个百分点，主要因为烷烃等原材料成本上涨；归母净利润1.85 亿元，同比增长110.02%，环比增长31.01%。

    长链二元酸销售恢复明显，癸二酸项目预计2022 年上半年投产长链二元酸方面，公司DC11-DC18 产品继续主导全球市场。2021H1 公司长链二元酸产品的销量较去年同期有所增长，主要系上半年国内新冠疫情明显好转，国际新冠疫情也有不同程度的好转或常态化，客户端的下游市场开工率提升所致。

    癸二酸项目方面，公司4 万吨生物法癸二酸（DC10）项目已经在凯赛太原生产基地开始建设，计划于2022 年上半年建成投产。癸二酸可作为聚合单体用于生产长链尼龙、癸二酸的酯类等产品。目前，癸二酸全球约11 万吨规模，过去主要使用蓖麻油水解裂解制取，未来有望被凯赛用生物法替代。癸二酸的下游客户与公司长链二元酸（DC11-DC18）的客户部分重叠，市场推广难度相对较小。目前，公司生物法癸二酸样品已经过下游客户验证，在产品质量上与化学法产品相比具有明显优势。

    新疆生物基戊二胺及生物基聚酰胺项目投产，打开成长空间生物基聚酰胺方面，公司基于自产的生物基戊二胺与各种二元酸的缩聚可得到系列生物基聚酰胺产品，包括PA56、PA510、PA5X 等。随着2021年6 月底乌苏10 万吨生物基聚酰胺项目投产，公司生物基聚酰胺产能正逐步爬坡。公司生物基聚酰胺产品具有原料可再生、产品可回收、成本可竞争的优势和轻量化的特点。针对生物基聚酰胺的下游应用，公司注册了主要应用于纺织领域的商标“泰纶”和主要应用于工程材料领域的商标“ECOPENT”。已经开发和正在开发的产品应用领域包括：民用丝领域，例如运动服饰、内衣、袜类、与棉麻丝毛混纺的面料、箱包、地毯等；工业丝领域，例如轮胎帘子布、箱包、气囊丝、脱模布等；无纺布领域，例如面膜、卫生用品等；工程塑料领域，例如汽车部件、电子电器、扎带、隔热条等；玻纤增强复合材料和碳纤维增强复合材料用于轻量化领域，例如新能源汽车、风电叶片、管材、建筑材料；尼龙弹性体领域，例如面料、鞋材。随着生物基聚酰胺的正式投产，公司产品开始大规模下游认证开发阶段，产品性能和应用潜力逐步为市场所接受和认可。

    生物基戊二胺方面，公司乌苏工厂5 万吨戊二胺产能已于2021 年6 月底投产。公司戊二胺主要用于自身聚酰胺系列产品的生产，少量提供给环氧固化剂、异氰酸酯等下游客户。

    山西合成生物产业园聚酰胺产能规划为公司带来中长期成长性。公司在山西的年产90 万吨生物基聚酰胺项目已于2021 年1 月开工奠基，目前公司山西项目包括设计、建设、设备采购、土建工程等均在稳步推进中。

    重视研发投入，“碳中和”下的生物制造大有可为研发投入方面，2021H1 公司研发费用达到0.57 亿元，同比增长34.7%，占总营收比例为5.57%，高投入是公司保持创新活力的基础。研发人才方面，公司在太原成立合成生物研究院，并承担合成生物山西省重点实验室的建设工作，利用研发经验和研发资源与高校合作，为产业发展储备人才和技术；相比上一期，2021H1 公司新增研发人员8.5%，研发人员薪酬提升15.5%。专利布局方面，2021H1 公司继续布局生物基聚酰胺及核心单体的专利申请，并获得26 个发明专利授权和1 个实用新型专利授权。技术方面，2021H1 主要研发投入项目包括生物法癸二酸技术（1664万元）、第二代生物基戊二胺技术（1179 万元）、月桂二酸使用煤化工原料研究（580 万元）、生物基聚酰胺的工程材料改性技术（567 万元）等。

    正因为公司在研发的各个环节加大投入，目前在一些技术研究上也取得了突破：（1）基因工程方面，通过特异性的代谢通路优化和遗传改造，解决目标产物生物合成过程中还原力不足等问题，使单位细胞产能提高10%以上，且显著提高了目标产物转化率；（2）生物化工方面，以农业废弃物为原料的生物转化体系单体的提纯技术开发，采用分离耦合技术提取纯化，得到不同纯度的单体产品，适合于不同应用领域；（3）高分子聚合方面，公司利用原料优势进一步开发出长链高温尼龙，耐化学性较传统产品有大幅度提升，吸水性低且力学性能优异，同时在生物基聚酰胺基础上开发了高性能纤维增强热塑性复合材料的应用，分别与短纤维增强复合材料、长纤维增强复合材料以及连续长纤维复合材料的复合，开发出的复合材料机械性能明显提升。此外，为了解决生物制造原料的长期供应和生物废弃物的再利用，公司还正在开展秸秆处理和应用于乳酸生产的中试实验。

    合成生物学和生物制造可以在生物基材料替代石化材料、生物能源替代化石能源、轻量化节能等多个方面为碳中和提供解决方案。在碳中和的产业背景下，合成生物技术有望提供一条科技含量高、经济效益好、资源消耗低、环境污染少的新材料新能源产业化道路。作为合成生物学领域的先行者和为数不多的生物制造产业链一体化公司，凯赛生物有望从中受益。

    投资建议

    预计公司2021-2023 年归母净利润分别为6.78、8.79、12.22 亿元，同比增速为48.0%、29.7%、39.0%。对应 PE 分别为80.81、62.29、44.80倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    新产品开发进度及销售不确定性的风险，在建项目及募投项目进展不及预期的风险，核心技术外泄或失密风险，原材料和能源价格波动风险，诉讼风险，疫情持续影响等。