投资要点

    　　23Q3 业绩低于市场预期。23 年前三季度公司营收30.5 亿元，同减15%，归母净利润6.5 亿元，同增1.5%，扣非净利润6 亿元，同减4%。其中Q3 公司营收5 亿元，同减71％，环减31%，归母净利润-0.4 亿元，同减110%，环减117％，扣非归母净利润-0.5 亿元，同减113%，环减124%；Q3 毛利率为25%，同降10pct，环降7pct，归母净利率-8%，同降30pct，环降40pct，下游需求持续偏弱，业绩低于市场预期。

    　　欧洲户储持续去库，Q3 出货量环降25%，24Q1 预计逐步恢复。公司Q1-Q3 出货1.68gwh，同降23%，其中Q3 出货近300mwh，同环比-70%/-25%，系欧洲户储经销商持续去库，出货量不及预期，我们预计全年出货2.2-2.3gwh，同降35%。24 年Q1 渠道库存有望逐步消化完毕，欧洲户储需求增速预计恢复至40%，我们预计公司24 年出货有望达4.5gwh，同比翻倍增长。产能方面，公司23 年具备电芯产能7gwh，合肥一期5gwh Q3 已投产，二期5gwh 预计24 年年底建成，此外钠电1gwh 产线也在推进中。

    　　产能利用率持续下降，单wh 净利出现亏损。价格方面，公司Q3 电池单wh 均价1.85 元，环降7%，单wh 毛利0.41 元/wh，环降27%，单wh 亏损0.014 元，若扣除4 千万汇兑损益和股权激励，单位wh 利润预计0.01 元，同环比-97%/-96%，主要是由于产能利用率降至10%，提高单位折旧成本。24 年户储电池价格仍存在下行压力，但公司仍具备品牌及渠道优势，随着24 年Q1 产能利用率有望恢复，一定程度对冲盈利下行影响，我们预计后续单wh 利润恢复至0.1-0.2 元/wh。

    　　汇兑亏损提升费用率，资本开支减少，经营现金流环比大幅下滑。23 年前三季度公司费用率为10.5%，同增1pct，其中Q3 期间费用1.5 亿元，同减15%，环比转正，费用率31%，同环比+23/+31pct，研发费用率环增4pct，财务费用率环增26pct；Q3 末存货8 亿元，较年初减少40%，环减16%；Q3 公司资本开支2.6 亿，环减28%，经营活动净现金流-0.4亿元，环减120%。

    　　盈利预测与投资评级：由于下游需求偏弱，我们下修23-25 年归母净利预测至7.1/6.0/8.7 亿元（原预测：11.0/15.1/22.5 亿元），同比-44%/-15%/+44%，对应PE 为30x/35x/24x，考虑公司为全球户储龙头，工商储等领域逐步放量，欧洲未来需求逐步恢复，维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧，政策支持力度下降，价格下行超预期。