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    派能科技发布2021 年报

    年报公布2021 年实现营收20.63 亿，同比+84.1%；归母净利润3.16 亿，同比+15.2%；扣非归母净利润3.01 亿，同比+11.5%。其中Q4 实现营收7.67 亿，同比+146%；归母净利润0.65 亿，同比-16.7%；扣非归母净利润0.59 亿，同比-22.3%。

    简评

    产能持续扩张，出货高增

    公司2021 年销售量1540MWh，同比+113%。结合公告测算Q1、Q2、Q3、Q4 分别出货178、314、473、575MWh。公司去年底已形成3GWh 电芯产能，考虑假期影响，预计22Q1 出货530MWh左右。今年公司计划扩产4GWh，超过原募投规模，Q4 达产，预计今年出货在3.2GWh 以上。年底形成产能规模7GWh 左右，明年出货有望达到6GWh。

    人民币升值+成本上涨使公司去年毛利承压

    2021 年欧元兑人民币汇率降幅约10%，测算2021 年Q1-Q4 公司产品单价分别为1.45、1.35、1.29、1.34 元/Wh，最大降幅约10.4%，与同期汇率变动相符。21 年Q1-Q4 公司销售毛利率分别为38.6%、35.9%、30.2%、23.8%，呈下降趋势。测算Q1-Q4 单位成本分别为0.89、0.87、0.91、1.02 元/Wh，Q1-Q3 基本持平，Q4 上涨超过0.1 元/Wh。

    碳酸锂涨价对成本的影响约0.21 元/Wh

    去年9 月份开始锂价快速上涨，今年Q1 电池级碳酸锂均价达到42.1 万元/t，相比去年同期上涨约35 万元/t，每GWh 磷酸铁锂电芯约需碳酸锂0.06 万吨，折合每Wh 成本上升0.21 元/Wh。

    Q4 毛利率水平好于预期，Q1 提价已开始

    年报披露去年Q4毛利率为23.8%，高于预期（此前测算21%左右）。

    为应对成本上涨，公司今年Q1 已两次提价，预计Q2 提价完毕，若提价0.21 元/Wh 则可完全传导碳酸锂成本涨幅，毛利可回升至26%。若人民币汇率、锂价不再继续上涨，全年毛利率可维持在25%左右，单位净利约0.17 元/Wh。

    2021 人民币兑欧元升值约10%，公司未调整外币售价使得单价承压2021 年全年欧元兑人民币汇率呈下降趋势，从最高7.97 下降到7.17，下降幅度约10%。2021 年公司海外销售收入占比约80%，其中50%以上来自欧洲。2021 年公司基本未调整海外售价，使得折合人民币售价下降。同期派能出货单价（人民币）Q1 为1.45 元/Wh，到Q4 为1.34 元/Wh，下降幅度约为7.5%，其中Q3 单价较低为1.29元/Wh，下降幅度为10.4%。Q3 单价较Q4 更低的原因是该季度出货结构中国内占比较高，国内出货单价低于国外所致。

    2021Q1-Q3 毛利率降低主要由于单价下降，Q4 则主要由于成本上升公司2021 年四个季度销售单价为1.45、1.35、1.29、1.34 元/Wh，毛利率分别为38.6%、35.9%、30.2%、23.8%。可得各季度单位成本分别为0.89、0.87、0.91、1.02 元/Wh。

    可见2021 年前三季度，单位成本维持在0.89 元/Wh 附近，变化不大，而Q4 成本环比上涨约0.11 元/Wh。因此Q1-Q3 毛利率下降主要因归结于汇率导致的电芯单价下降，Q4 成本上涨0.11 元/Wh，单价也提高0.05 元/Wh，毛利率下降的原因主要是成本上涨。

    碳酸锂/正极材料上涨是成本上涨的主要原因

    根据 数据，2021 年Q1、Q2 碳酸锂价格维持在7-8 万元/t，从9 月份开始快速上涨，年底达到27 万元/t，并在年后一路上涨至突破50 万元/t。正极材料方面，2021 年Q1、Q2 维持在4-5 万元/t 之间，9 月份开始上涨，年底达到10 万元/t，现已涨至16.8 万元/t。正极相比碳酸锂涨势略有滞后，但趋势保持一致。

    磷酸铁锂电池每GWh 约需正极材料0.25 万吨，折合碳酸锂约0.06 万吨。去年一季度LFP 正极材料均价约4.46万元/t，电池级碳酸锂均价约7.32 万元/t，而到今年一季度均价已分别涨至14.70 万元/t 和42.09 万元/t。今年Q1 相比去年同期碳酸锂涨幅约34.8 万元/t，折合电池单位成本增加0.21 元/Wh。

    若今年一季度调价幅度为0.21 元/Wh，毛利率可维持在25%以上为了测算碳酸锂价格对单位成本的影响，可将碳酸锂成本和碳酸锂之外的成本拆出，碳酸锂价格按当季度平均价格考虑：

    假设除碳酸锂外成本今年维持在0.85 元/Wh 左右，保守情况下假设Q2、Q3、Q4 碳酸锂均价参考今年至今最高价50 万元/t 并不再下跌，贡献单位成本0.3 元/Wh，则Q2、Q3、Q4 单位成本为1.15 元/Wh。公司一季度已两次提价，假设分别提价0.1 元、0.11 元/Wh，则可覆盖碳酸锂成本涨幅，此时毛利率测算如下：

    因此，若提价幅度等于碳酸锂涨幅，公司全年毛利率有望维持在25%以上。

    维持“增持”评级

    考虑股权激励费用，预计2022 年、2023 年业绩5.41 亿、11.72 亿，对应当前市值PE38 倍、18 倍。

    风险提示

    人民币汇率、碳酸锂价格继续上涨；价格传导机制不顺利；海外储能需求低于预期；竞争加剧导致单价下降。