事件：公司发布2023 年三季报，报告期内公司实现营业收入1.00 亿元，同比增长387.22%；归母净利润为-6.73 亿元，扣非归母净利润-6.77 亿元。2023 年Q3 单季度实现营业收入955.00万元，同比增长1.92%；归母净利润为-2.60 亿元，扣非归母净利润-2.62 亿元。

    　　核心品种Nectin-4 ADC 数据优异，未来海外授权潜力较大。近日公司公告披露了其核心品种Nectin-4 ADC 在尿路上皮癌后线治疗中的数据，研究结果表明，在1.25mg/kg 剂量组的37 例尿路上皮癌可肿评受试者中，其Nectin-4 ADC 治疗的ORR 为62.2%，相对已上市Nectin-4 ADC Padcev 既往在类似人群中约40-44%的ORR 更优异。此外，近期ESMO 会议上Seagen 披露了Padcev+PD-1 单抗帕博利珠单抗在尿路上皮癌一线的数据，该研究中Padcev+帕博利珠单抗组合疗法相对目前标准一线治疗化疗在mPFS（12.5mo VS 6.3mo）以及mOS（31.5mo VS 16.1mo）上表现出显著优势；目前公司Nectin-4 ADC+PD-1 组合疗法尿路上皮癌一线2 期已在入组阶段，未来有望顺利拓展至一线治疗中。出海方面，公司Nectin-4 ADC 为在研Nectin-4 ADC 产品中进展最快的品种，未来海外授权潜力较大。其他ADC 管线方面，公司TROP2 ADC、B7H3 ADC 目前均已在1 期临床入组阶段，未来数据披露值得期待。

    　　多个重磅创新药快速推进中，创新管线丰富度不断提升。除ADC药物外，公司还有多个创新药产品处于临床开发阶段，其中白蛋白升白药8MW0511 即将进入BLA 阶段，目前已和扬子江药业形成战略合作，未来有望借助其强大的销售能力开拓中国市场；自研眼科VEGF 单抗9MW0211 目前处于3 期临床；CD47/PD-L1 双抗6MW3211 为CD47 双抗产品，在临床前研究中未观察到任何红细胞毒性； ST2 单抗9MW1911 为国内首个ST2 单抗，目前已完成1 期临床剂量爬坡；此外公司还有TMPRSS6 单抗、IL-11 单抗、α-toxin 单抗等多个产品处于早期临床开发阶段，未来有望随研发推进进一步丰富后期临床管线。

    　　多个生物类似药逐步兑现，国内+海外市场布局有望持续贡献现金流。目前公司在生物类似药领域已布局阿达木单抗、地舒单抗、阿柏西普等3 个生物类似药，其中阿达木单抗、地舒单抗9MW0311　　已获批上市，地舒单抗9MW0321 已在BLA 阶段，阿柏西普在3 期临床开发阶段。目前公司阿达木单抗、地舒单抗等销售额及市场份额较小，我们认为在国内市场其未来有望受益于公司强力的营销团队实现产品加速放量；在出海方面，公司已与BinnopharmGroup 就阿达木单抗、地舒单抗9MW0311、地舒单抗9MW0321 三款生物类似药在俄罗斯和欧亚经济联盟国家地区内的开发、生产和销售达成战略合作协议，将加速其全球商业化进程。

    　　投资建议：我们预计公司2023 年-2025 年的收入分别为1.55 亿元、6.45 亿元、17.24 亿元，净利润分别为-7.72 亿元、-6.28 亿元、-3.19 亿元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来发展前景可观，根据DCF 模型给与6 个月目标价36.66 元，首次给与买入-A 级投资评级。

    　　风险提示：创新药临床试验进度不及预期的风险，临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险。