21 年年报业绩符合我们预期

    公司公布21 年报：收入4.85 亿元，同比增长55.5%；归母净利润1.62 亿元，对应每股盈利3.69 元，同比增长82.4%，符合我们预期。公司全年数控刀片销量8233 万片，同比增长52%，带动营收增长。单季来看，4Q21实现营收1.26 亿元，同比增长38.2%，环比下降2.6%；归母净利润4058万元，同比增长47.0%，环比下降15.0%，主要受春节前景气度影响。

    拆分结构来看，车削刀片拉动作用最强。1）分产品看：车削/铣削/钻削营收分别增长68%/34%/45%，毛利率分别增+1.9/-2.8/+0.8pct 达47.3%/55.9%/79.3%，公司采用积极价格策略促进铣削产品加强渗透，铣削毛利率略有下滑导致全年毛利率下滑0.6pct 至50.3%。此外，其他业务营收174 万元，主要包括整硬刀具，尚处于起步阶段。2）分区域看：国内/海外营收分别增长55%/65%，海外以品牌品为主毛利率较境内高8pct。

    控费能力大幅优化，净利率同比+5pct。21 年全年销售/管理/研发/财务费用率分别为2.7%/5.4%/5.1%/-0.06%，分别同比-0.53/0.09/1.2/1.57pct，研发费用率下滑主要系营收基数扩张速度更快。控费能力持续优化，净利率同比增长5pct 至33.4%。21 年年底合同负债2.57 亿元，20 年底达峰值2.96亿元，下游需求仍相对旺盛。21 年分红比例高达32.5%，股东激励充足。

    发展趋势

    疫情影响下进口刀片小幅缺货，我们预计全年需求存在支撑。国内需求来看，疫情反复影响部分进口刀片清关，叠加春节后补库存，当前需求环比略有回暖。海外需求来看，21 年硬质合金数控刀片出口额同比增长34%，进口额同比下降4%，我们预计22 年出口仍有望贡献部分行业增长。

    华锐作为国产刀片龙头，增长弹性好于行业。具体看点如下：1）产能持续扩张：根据我们调研，截至3 月份华锐月产能达800 万片，三、四季度IPO 募投产能即将释放，我们预计全年数控刀片产能或达1 亿片；2）非标&高端产品布局：IPO 募投产能中相当一部分为“华锐”牌非标品，以直销方式出售，有助于进一步增强下游客户粘性并加大高端产品渗透力度。据我们调研，“华锐”牌产品单价超9 元，下半年公司ASP 有望进一步提升。

    盈利预测与估值

    考虑到宏观环境不确定性与产能爬坡使得盈利能力短期承压，我们分别下调22/23 年盈利预测9.7%/8.7%至2.07/2.68 亿元，当前股价对应22/23 年估值分别为27/21X。我们对应下调目标价12.4%至170 元 ，对应23 年估值28X，较当前股价有33%上涨空间，给予“跑赢行业”评级。

    风险

    宏观经济下行，全球疫情反复，产能扩张不及预