思科瑞3Q22 业绩超出市场预期。2022 年10 月25 日，思科瑞发布2022年三季度报告：公司22 年前三季度实现收入2.01 亿元，同比增长25.05%；实现归母净利润0.83 亿元，同比增长13.97%，扣非归母净利润0.79 亿元，同比增长16.86%。单季度看，3Q22 公司实现收入0.71 亿元，同比增长40.05%；归母净利润0.26 亿元，同比增长25.11%。

    　　单季度毛利率同比提升，期待未来持续修复。3Q22 公司综合毛利率69.8%，同比提升0.6pct，其中主营业务成本同比增加37.5%，主要由于公司产能不断提升，新增较多检测设备和员工。我们认为随着公司产能利用率提升，生产逐渐呈规模化，毛利率水平有望企稳回升。

    　　在建工程快速提升，扩产节奏符合预期。单季度看，3Q22 公司新增在建工程2679 万元，1Q22/2Q22 新增在建工程分别为4.7/5.9 万元。根据公司招股书披露，2021 年底公司集成电路/分立器件/阻容感检测条线产能利用率分别为99.2%/90.7%/92.6%，基本接近满产。我们发现2020 年公司集成电路、分立器件检测收入同比增速呈现较大提升（分别为72.7%/123.3%），主要得益于两项业务产能利用率于2020 年较2019 年分别提升20.6pct/37.2pct 至99.9%/97.4%。为提高装备采购质量，自2014 年起，军品装备部门逐步开展了各型实物样机邀请招标比测试验，客观上为第三方检测试验机构带来了业务增量。我们认为，随着军工行业的发展，军工装备数量的大幅增加将提高军用电子元器件的可靠性检测需求。看好未来扩产带来业务量持续提升。

    　　研发费用率提升，看好公司数据积累及算法迭代能力。3Q22 公司研发费用率10.0%，环比提升2.4pct。我们认为扩产能是公司成长的短期逻辑，长期成长性仍应体现在核心技术能力的积累。以集成电路测试为例，由于其制造工艺微纳米化趋势明显，内部结构对用户不可见，功能性能极其复杂，无法使用传统的外部硬件接触方式进行全面性能及逻辑检测，需采用现代ATE 测试技术，通过软件硬件结合的方法，在对器件结构及其功能、性能参数分析的基础上，通过建立测试模型、智能仿真等方式，全面模拟器件的实际工作状态及尽可能多的故障模式，判定器件是否合格。在上述过程中模型的输入数据量、算法模型精准度均为核心壁垒。我们认为公司正通过扩充检测品类不断积累数据应用、算法迭代能力。

    　　投资建议：随着国防军工信息化发展，我们认为军用半导体元器件及核心部件需求将进一步扩大，检验检测市场景气度上行。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为1.55/2.31/3.42 亿元，当前股价对应2022-2024 年P/E 分别为51/35/23x，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：发生质量事故风险，国防政策和国家军用标准变动风险，应收账款规模较大风险，市场竞争加剧风险。