事件：公司发布2023 年年报及2024 年第一季度业绩公告，其中：1）23 年实现营收6.22 亿元（YOY +20.5%），实现归母净利润1.59 亿元（YOY -3.5%），实现扣非归母净利润1.07 亿元（YOY +5.0%）；2）2024Q1 公司实现营收1.57亿元（YOY +12.0%），实现归母净利润0.29 亿元（YOY -5.1%），实现扣非归母净利润0.23 亿元（YOY +2.7%），低于我们此前预期。

    点评：

    产能快速爬坡，毛利率短期承压：23 年公司各项主要业务收入拆分如下：1）商品化小鼠模型销售收入为3.67 亿元（YOY+13.6%）；2）功能药效收入为1.3亿元（YOY+36.1%）；3）定制繁育收入为0.8 亿元（YOY+22.2%）；4）模型定制收入为0.3 亿元（YOY+49.4%）。由于公司产能快速扩张，23 年底累计产能达28 万笼（YOY+40%），产能利用率处于爬升阶段，公司毛利率较22 年同期下滑3.8pp 至67.6%。目前公司国内产能布局初步到位，随着产能利用率提升，毛利率有望逐步提高。

    小鼠品系种类持续丰富，新平台业务推出：23 年公司持续推进“野化鼠”、“无菌鼠及悉生鼠”、“药筛鼠”、“斑点鼠”等多个研发项目，新增“斑点鼠”品系近 400 个，“药筛鼠”品系近300 款，及其他多个小鼠模型。公司亦推出了全人源抗体转基因小鼠模型，可以提供全人源抗体发现服务，进一步拓宽公司业务领域。小鼠模型种类的持续丰富与服务链条的不断延伸，巩固了公司在模式动物领域的龙头地位。

    海外业务进展顺利，支持业务高速发展：23 年公司海外业务实现收入0.93 亿元（YOY+40%），保持快速增长。公司海外自建销售团队，BD 人数已超15 人，覆盖北美、亚洲、欧洲三大地区，在超20 个国家实现销售，并与全球前十大药企中的六家建立业务合作。公司首个海外设施落地 San Diego，并于2024Q1 启用，将进一步支持公司海外业务发展。

    盈利预测、估值与评级：公司是中国模式动物龙头，由于全球生物医药研发投入疲软，我们下调24-25 年EPS 为0.53/0.66 元（分别下调25.6%/28.8%），新增26 年EPS 为0.80 元，对应24-26 年PE 为24/19/16 倍。考虑到公司股价已大幅回调，当前估值处于较低水平，且公司海外业务稳步推进，维持“增持”评级。

    风险提示：全球新药研发投入不及预期；小鼠品类研发不及预期；海外业务开拓不及预期。