事件：公司发布2025 年一季报，2025 年营收24.00 亿元，同比增长50.76%；归母净利润5.06 亿元，同比增长75.33%；扣非归母净利润4.42 亿元，同比增长62.63%；经营活动的现金流净额为25.22 亿元，同比增加32.01 亿元。

    　　1Q2025 单季度合同负债大幅增长，净利率同比提升显著。截至1Q2025，公司合同负债为32.37 亿元，环比增加23.34 亿元，公司存货为57.94 亿元，环比增加3.69 亿元，预付款为16.21 亿元，环比增加3.81 亿元。1Q2025 公司毛利率61.19%，同比减少1.68 个pct，销售净利率29.74%，同比增加4.97 个pct，显著提升。我们认为需求侧在头部互联网公司大幅提升CapEx 的带动下，公司合同负债大幅增长，反映了公司DCU 产品受到了客户的高度认可，愿意主动签订合同并支付预付款以锁定订单；同时为了应对更大规模的市场需求及供应链稳定，公司存货和预付款持续增长，报表层面反映出来的供需两旺，有望推动公司收入持续高速增长。

    　　英伟达H20 销售受限，国产算力迎来自主可控新阶段。根据英伟达最新公告，过去为中国特供的“阉割版”H20 芯片受到美国政府出口限制，必须获得出口许可证后方可销往中国，在未获得许可证前销售无限受限，同时与H20相似内存带宽、互联带宽的芯片也将受限。我们认为美国政府对英伟达的新增限制，为以公司为代表的国产算力有望迎来自主可控的“黄金期”。

    　　投资建议：公司作为国内极为稀缺的X86 和GPGPU 技术架构领航员，CPU受信创驱动，GPU 受到客户高度认可，有望迎来业绩快速放量期。我们预计公司2025-2027 年收入为164.92 亿元、236.60 亿元和315.90 亿元，归母净利润为38.86 亿元、57.65 亿元和78.66 亿元，PE 为91.95 倍、61.98 倍、45.42倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：技术研发不及预期，信创推进不及预期，互联网市场拓展不及预期，供应链受到负面影响。