半导体专用设备龙头，业绩跨越式增长

    芯源微专注于半导体专用设备的研发、生产和销售，是国内唯一能提供中高端涂胶显影设备的企业，产品涵盖光刻工序涂胶显影设备/单片式湿法设备。公司连续承担国家重大专项，主持制定了涂胶机、喷胶机两项行业标准，拥有优质的客户资源，成功实现了国产替代。截至2021 年4 月，公司生产设备销售累计1000 余台套；2021H1 营业收入预计超3.2 亿元，接近去年全年水平，归母净利润预计同增398.59%-543.35%；连续两年限制性股票激励计划制定高增长业绩目标，彰显公司发展信心；2021 年定增募集资金不超过10 亿元，规划新增4 倍产能打开产能瓶颈，并发力进一步突破前道先进制程设备。

    国产替代背景下，半导体设备行业弹性更大

    半导体设备行业具有双重成长逻辑，相比集成电路其它环节发展空间更大。（1）半导体设备国产替代是大势所趋： 1）我国半导体设备国产化率整体仅为13%，贸易摩擦背景下，亟待国产替代，有迫切的需求；2）我国半导体设备市场空间大，具有半导体设备自主化的基础；3）半导体设备已成IC供应链自主化发力点，资金、政策加码扫除设备厂商后顾之忧，有助于实现跨越式发展（2）公司设备各应用领域制造厂商积极扩产，既有MEMS、化合物半导体、Mini LED 芯片领域终端需求驱动，也有先进制程国产替代背景下制造厂商的积极扩产，公司有望伴随国产客户同步崛起。

    深耕涂胶显影/清洗设备市场，立足后道，开拓前道我们预计2023 年国内前后道涂胶显影设备合计市场空间将达到11 亿美元，单片式清洗设备市场空间将达到8.3 亿美元。目前我国涂胶显影及清洗设备的国产化率仅为4%/20%，广阔空间亟待国产替代，公司设备性能先进、客户验证顺利，是国内该细分市场的领先者。（1）公司立足后道先进封装领域的竞争优势，持续发力前道晶圆制造环节；公司集成电路后道及化合物、MEMS、LED 芯片制造等小尺寸领域用设备广泛应用于国内知名大厂，成功国产替代；（2）前道涂胶显影设备主要被日本东京电子（TEL）所垄断，份额高达91%，公司市场份额仅为4%，未来国产替代空间广阔，公司产品已通过客户端的验证与改进，陆续获得上海华力、中芯绍兴、中芯宁波、昆明京东方等多个前道大客户订单，国产替代将渡过起步期；（3）公司前道晶圆加工领域用清洗机Spin Scrubber 设备已在中芯绍兴、华力集成等多个客户处通过工艺验证，获得国内多家晶圆厂商的重复订单，成功实现进口替代，性能上达到国际先进水平。

    投资建议

    预计公司2021-2023 年收入分别为6.5/10/14.5 亿元，对应归母净利润0.92/1.7/2.2 亿元，对应估值182/100/76 倍，当前申万半导体PE（TTM）为91 倍，以及可比公司2021 年平均PE 估值175 倍。公司2021 年PEG 预计为2.0，低于可比公司平均。考虑到公司作为国内涂胶显影设备龙头，具备稀缺性，并且产品具备技术升级和国产替代加速双逻辑，随着产能瓶颈打开，公司收入体量将上一大台阶，我们认为公司低估，维持“推荐”评级。

    风险提示

    新产品客户验证不及预期；新产品研发不及预期；市场竞争加剧；