3Q23 业绩略低于我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩：1-3Q23 收入14.08 亿元，同比+50.41%；归母净利润 4.15 亿元，同比+14.73%。单3Q23 实现收入3.43 亿元，同比-18.78%，环比-29.21%，归母净利润0.67 亿元，同比-58.23%，环比-61.11%，业绩略低于我们预期，我们认为主要由于渠道高库存下微逆出货承压所致。

    　　微逆出货略微承压。由于欧洲、拉美市场渠道商高库存水位仍在，以及美国NEM3.0 政策影响户用端光伏装机需求，3Q23 公司微逆出货23 万台，同比-35%，环比-30%；1-3Q23 累计出货112 万台，同比+52%。出货区域方面，单3Q23 欧洲出货占比60%。

    　　剥离电气业务聚焦主业，盈利能力提升。单3Q23 公司毛利率49.1%，同比+1.2ppt，环比+10.7ppt，我们认为毛利率提升主要由于：1）公司剥离盈利能力较弱的子公司杭开电气；2）微逆业务成本管控良好，价格方面由于微逆单体价值量占光伏系统比例较低，同时主要销售地区欧洲、北美等区域更加注重品牌、产品质量，价格敏感度较低，因此价格下滑不明显；3）盈利能力更强的DTU 出货占比提升所致。受出货影响以及公司持续加大新产品开发，期间费用率提升。单3Q23 期间费用率36.08%，环比提升31ppt，费用率提升主要由于微逆出货环降、利息收入下降以及持续加大研发投入所致，公司加强大储产品序列扩展，1-3Q23 研发投入累计已达1.43亿元，同比+181.52%。

    　　发展趋势

    　　关注欧洲、拉美市场去库存情况，大储产品有望成为利润提升新驱动。由于欧洲、拉美市场此前囤货情绪较大，1Q23 出货超预期增长，而2-3Q23出货承压，叠加美国市场需求受NEM3.0 政策影响，我们预计北美市场全年出货同比下滑，展望明年我们建议关注渠道商去库存状态以及公司订单量情况，同时我们相对看好微逆凭借高安全性、高发电增益、高灵活性对于小组串式逆变器的持续替代。公司今年起持续加强大储产品研发，根据项目制确收进度，我们认为有望在今年四季度体现利润，公司储能产品覆盖微逆系统适用的交流耦合储能逆变器、hybird 逆变器、储能系统等，我们看好储能系统业务作为公司未来业绩增长的主要驱动力。

    　　盈利预测与估值

    　　由于渠道商高库存影响，我们下调2023/2024 年净利润29%/28%至5.39/8.24 亿元。当前股价对应2023/2024 年36/23 倍P/E，维持跑赢行业评级，考虑到长期微逆渗透率有望提升以及储能业务逐步发展，但行业估值中枢下行，我们下调目标价7%至300 元，对应2024 年30 倍P/E，较当前股价有30%上行空间。

    　　风险

    　　海外光伏装机需求不及预期，行业竞争加剧，贸易摩擦风险。