22 年宏观环境对公司影响较大。公司发布2022 年报，全年实现收入8.12亿元（-20.97%），归母净利润-1.83 亿元，扣非归母净利润-2.06 亿元，下滑较大。尤其是四季度出现项目实施交付以及签收验收方面影响较大的问题，导致公司四季度收入和全年下滑较大。公司23Q1 收入1.45 亿元（-0.1%），归母净利润-0.87 亿元（-21.97%），扣非归母净利润-0.92 亿元（-21.51%）。

    随着宏观环境逐步复苏，23Q1 公司营销活动和订单获取开展良好，在22Q1高基数下同比持平。

    转型期阵痛，费用保持高投入。公司持续推动“三维互锁”机制改革，通过“行业拓展+区域与渠道+产品业务”三个维度的支撑，提升公司资源整合效率。目前公司在金融、能源等行业已经取得了标杆案例。但整体上受宏观环境影响，公司22 年人员增长16.43%，人效还未充分发挥，费用保持了较高水平：销售、管理、研发费用率分别为46.19%（+12.61 pct）、7.59%（+1.00pct）、41.81%（+12.67 pct）。但公司也加大费用管控，三费增速有所下滑，23Q1 延续下滑趋势。分产品看，边界安全收入6.05 亿元（-20.03%）；云安全收入0.49 亿元（-4.72%）；其他安全收入1.34 亿元（-35.71%）。

    神州数码成为第一大股东，双方协同将弥补公司短板。公司第一大股东拟发生变更，原第一大股东Alpha Achieve 退出，神州数码全资子公司神州云科将持股11.95%，成为公司第一大股东。同时，神州数码还向公司派驻2 名董事及高管，其中叶海强先生任神州数码生态合作顾问，目前担任山石网科董事及副总经理。神州数码作为国内IT 设备渠道龙头，叠加管理能力的输出，有望帮助公司在渠道、市场、管理等多维度提升。根据公司披露，预期2023年和神州数码关联交易达到3 亿元，22 年实际发生额为1.09 亿。

    加强硬件创新，ASIC 芯片将提升产品竞争力。22 年中旬，公司发布了搭载FPGA 芯片技术的防火墙产品，该产品通过安全芯片硬件加速技术，在1U 的盒子上实现了近200Gbps 的小包处理性能，陆续投放市场获得客户认可。

    在FPGA 经过市场验证后，公司预计在23 年四季度进行ASIC 芯片的流片，成功后24 年有望推出基于ASIC 芯片产品。AISC 芯片将进一步提升公司信创产品能力，大幅提升产品性价比，驱动公司新成长。

    风险提示：宏观经济影响IT 支出；行业竞争加剧；芯片进展不及预期。

    投资建议：维持“买入”评级。预计2023-2025 年营业收入11.03/14.58/18.67亿元，增速分别为36%/32%/28%，归母净利润为0.40/1.34/2.43 亿元，对应当前PE 为100/30/16 倍，维持“买入”评级。