事件：

    公司于10 月29 日晚发布《2020 年第三季度报告》。前三季度，公司实现营业收入4.16 亿元，同比增长0.20%；实现归母净利润-4698.19 万元。

    点评：

    疫情对公司经营的影响逐步减弱，毛利率有望稳步回升前三季度，受到疫情影响，网安客户群体整体呈现需求递延趋势，部分受影响程度较大的客户群体甚至出现削减预算的情况，对行业及公司的经营活动造成一定影响。第三季度，公司实现营业收入1.93 亿元，同比增长3.30%，实现归母净利润0.13 亿元，同比下降66.89%。前三季度，公司整体毛利率为66.48%，同比下降8.80pct，主要原因是：1）疫情影响客户需求，为巩固市场竞争力，公司采取了相应的价格竞争战略；2）为满足客户多元化需求，公司安全集成业务比例有所增长。随着公司营收逐渐多元化，新产品和服务的市场开拓力度逐步加大，毛利率有望稳步回升。

    公司持续加大市场与研发投入，规模效应有望逐步体现前三季度，公司销售费用为1.59 亿元，同比增长3.58%，销售费用率为38.23%，同比提升1.25pct；管理费用为3071.24 万元，同比下降6.63%，管理费用率为7.38%，同比下降0.55pct；公司持续加大研发投入，研发费用达1.54 亿元，同比增长12.94%，研发费用率为36.95%，同比提升4.17pct。公司的期间费用率处于较高水平，主要原因是：1）公司处于快速发展阶段，需要持续加大研发、销售、市场营销等投入；2）公司在科技含量较高领域的投入变现需要一定时间的积累与磨合。随着公司产品线扩充、营销网络扩建的逐步落地，规模效应有望逐步体现，费用率将逐步回落。

    产品线逐渐多元化，安全服务业务有望成为公司新的业绩增长点公司目前主要收入来源为边界安全产品线，包括下一代防火墙与IDS/IPS等。随着公司产品线的扩充，边界安全产品占比逐年下降，2016-2019 年收入占比分别为93.32%、91.39%、90.26%、85.80%；云安全产品线快速增长，2016-2019 年收入占比分别为1.17%、3.51%、4.23%、5.29%。2020年6 月，公司正式发布山石网科安全服务，基于公司稳定的产品品质，为客户提供“贴心、安心、省心”的安全服务，有望成为公司新的业绩增长点。

    投资建议与盈利预测

    随着等保2.0 等政策的落地，网络信息安全行业迎来高成长周期，公司有望在中长期的发展过程中充分受益。考虑到新冠肺炎疫情的影响，小幅下调公司2020-2022 年营业收入至7.95（下调0.58）、10.15（下调0.73）、12.63（下调0.90）亿元，同时小幅下调归母净利润至1.03（下调0.12）、1.29（下调0.18）、1.63（下调0.24）亿元，EPS 为0.57、0.71、0.90 元/股。

    目前计算机（申万）指数的PE 为71.9 倍，考虑到公司目前收入体量较小，未来成长空间较大，给予公司2021 年70 倍的目标PE，对应目标价为49.70元，维持“买入”评级。

    风险提示

    新冠肺炎疫情影响下游客户的安全投入；等保2.0 等政策落地低于预期；新产品研发及市场推广低于预期；行业竞争加剧，行业盈利能力下降等。