投资要点

    　　业绩表现：

    　　2023 年，公司实现营业收入24.1 亿元，YOY 21.8%，归母净利润4.9 亿元，YOY47.0%，扣非归母净利润4.6 亿元，YOY 54.7%；2024Q1，公司实现营业收入6.2 亿元，YOY 12.7%，归母净利润1.4 亿元，YOY41.4%，扣非归母净利润1.4 亿元，YOY 42.2%；

    成长性分析：国内稳增长持续，海外高增长贡献主要驱动力①市场区域情况：2023 年，公司国内市场销售收入13.5 亿元，同比增长18.2%，海外市场销售收入10.4 亿元，同比增长25.8%。从地区情况看，亚太营收13 亿元，同比增加18.9%；美洲市场引进战略咨询，制定执行市场改革，更新营销团队，细分区域，实现收入4.71 亿元，同比增长22.58%，EMEA 区域进一步完善营销网络搭建，加大对英法子公司扶持，收购葡萄牙和瑞士两家渠道公司，扩展公司在欧洲的直销渠道，EMEA 区域2023 年实现收入4.11 亿元，同比增长30.87%。此外，康友医疗营收2.13 亿元，同比增长24.4%。

    　　②从规模增长转变为价值增长成果显著：2023 年在面临集采、DRG 和医疗监管等复杂环境，公司首次提出从规模增长转变为价值增长新理念，并明确了开源、提效、降本的具体举措，以推动营收迅速恢复增长、对冲集采风险、提高盈利能力为目标，积极推进战略转型，在新的市场环境下实现高质量的可持续增长。从2023 年及2024Q1 利润端增速明显快于收入端来看，公司战略规划成果显著，展望2024 年，公司利润端有望得到持续改善。

    　　总体而言，我们认为公司涉足领域及产品结构有望在可视化等新产品陆续上市放量后得到更进一步优化，我们持续看好公司凭借着优秀的医工转化平台、完善的市场准入和渠道建设优势，为新业务新产品持续赋能，打开长期成长天花板的潜力。

    　　盈利能力分析：规模效应及产品结构优化下，盈利能力提升毛利率：2023 年公司毛利率64.5%，同比增加3.55pct，我们估计主要与直销占比快速提升（2023 年直销占比19.09%，同比增加3.52pct）、可视化新产品逐步规模化摊薄成本等有关。

    　　净利率：2023 年公司销售净利率20.51%，同比增加3.71pct。期间费用：公司销售费用率同比增加1.86pct，管理费用率同比减少1.98pct（主要系实施股权激励计划产生费用减少所致。）财务费用率同比减少0.16pct，研发费用率同比减少2.10pct。我们预计，公司营收已逐步恢复至稳定增长态势，公司净利率有望维持稳定。

    　　经营质量：2023 年公司经营性现金流净额为5.46 亿元，同比增加118.11%。经营性现金流净额占经营活动净收益比例为104.63%，相比去年同期小幅提升（2022年为77.95%），主要系公司销售商品收到的现金增加及购买商品支付的货款减少所致。

    　　我们认为，随着公司海外直销团队收入规模的快速提升，直销占比的稳步提升，以及可视化等新业务规模效应逐步显现，2024-2026 年公司毛利率、净利率仍有小幅提升趋势。

    　　盈利预测与估值：

    　　我们认为，南微医学是国内少有的依托于密切的医工合作，能够持续孵育出爆款新产品的企业。随着国内手术量快速恢复，以及公司海外营销网络的逐步优化和可视化等新业务的持续放量并贡献第二增长动力。我们预计2024-2026 年公司EPS 分别为3.25、4.12、5.01 元，当前股价对应2024 年PE 为21.8 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：

    　　股权激励对表观业绩影响的波动性风险、国际局势扰动风险、新产品销售不及预期风险等。