核心观点：

    公司发布2020 年报。2020 年公司实现营业收入3.14 亿元，同比+17.18%，实现归母净利润0.80 亿元，同比+55.01%。20Q4 公司实现营收0.90 亿元，环比+21.10%，实现归母净利润0.17 亿元，环比-18.93%，营收与利润增速不匹配主要系公司四季度大规模计提费用，其中20Q4 销售/管理/财务费用环比增长125.43%/61.45%/41.05%。

    经营情况良好，管理与研发费用压制利润上行。20 年公司蜂窝陶瓷载体产量和销量分别为981 万升和886 万升，同比+53.77%和+42.24%，主营产品经营情况良好。2020 年公司管理费用增长540 万元，同比+22.20%，主要系管理费用中职工薪酬与折旧摊销增加所致。其中2020年应付职工薪酬同比+44.18%，主要系计提奖金增加所致。研发费用增长608 万元，同比+20.97%，主要系研发材料、模具及能源增长所致。

    产能扩张持续推进，技术开发实现产品新突破。根据公司公告，预计2021 年底公司蜂窝陶瓷产能有望翻倍，从1450-1500 万升/年上升至2600-2800 万升/年，未来成长动能充足。公司注重研发，在具备“国六”尾气后处理系统用质蜂窝陶瓷载体批量供货能力的同时，开发出碳化硅质DPF 并完成中试及小批量生产，技术指标达到国际先进水平。

    积极进行客户拓展，迎接重柴“国六”落地。2021 年7 月1 日重柴“国六”标准实行，蜂窝陶瓷载体单车价值增量将显著提升。根据年报，公司已通过14 家主机厂40 种国六标准机型样件测试，供货于中国重汽、上柴动力、玉柴动力、云内动力等主机厂。同时进入北美及韩国等商用货车后市场，成为AP、Skyline、CERACOMB 等公司的主要供应商。

    盈利预测与投资建议。预计21-22 年公司EPS 分别为1.76/2.85 元/股，参考可比公司2021 年平均PE 估值，给予2021 年业绩45 倍PE 估值水平，对应的合理价值79.20 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。国六标准实施不及预期；公司产能投放进度不及预期。