软硬件一体化的AIoT 解决方案供应商

    公司是全球第一大物联网Wi-Fi MCU 供应商，配合其芯片及模组产品，构建并完善AIoT 应用开发平台，广泛被应用于智能家居、电工、照明、智能音箱、移动支付等领域。展望2022 年，全球经济复苏同时伴随高企的通胀压力，或影响短期智能化产品渗透速度，但长期万物互联仍是较为明确的趋势。公司龙头地位稳固，随着产品矩阵完善以及技术生态丰富，公司护城河将进一步加深，盈利能力有望保持在较高水平。预计2022/23/24 年公司归母净利润分别为2.97/4.25/5.88 亿元。参考可比公司Wind 一致预期22PE均值39.4X，考虑AIoT 行业高成长性以及公司龙头地位，给予公司14%溢价，对应45.0 倍22PE，对应目标价167 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    物联网需求景气，公司龙头地位稳固

    根据TSR 数据，2017-2019 年全球Wi-Fi MCU 芯片出货量从1.6 亿颗增长至4.1 亿颗，CAGR 达到60.1%，Wi-Fi MCU 受益于IoT 下游高景气，出货量复合增速远高于整体Wi-Fi 芯片市场。我们预计 2025 年 Wi-Fi MCU出货量有望达到 11.6 亿颗，市场规模将达到 7.2 亿美元。目前全球Wi-FiMCU 行业集中度较高，2016-2019 年CR3（均值）=63.7%，乐鑫、联发科、瑞昱三巨头格局已基本稳定，根据公司年报，2020 年其全球市占率超过35%，随着公司新品从22 年开始逐步放量，份额仍有进一步提升空间。

    竞争优势：性价比突出，技术生态提高客户黏性得益于规模效应、自主研发带来的较低的IP 授权费用以及架构和IP 层面自主创新、精简设计等因素，公司能够在市场中提供更具性价比的产品，与海外厂商相比更具竞争力，稳坐全球第一大Wi-Fi MCU 龙头位置。与国内其他Wi-Fi MCU 芯片供应商相比，公司拥有独特的开源技术生态系统，工程师可基于公司硬件产品、ESP-IDF 操作系统迅速开发新的软件应用，大幅提高了客户对公司产品的黏性，未来有望开拓新的商业模式和收入来源。

    首次覆盖给予“增持”评级，目标价167 元，基于45.0 倍2022 年PE在智能家居、智慧能源等新兴物联网应用场景的推动下，Wi-Fi MCU 市场需求持续增长。随着公司ESP32-C、ESP32-H、ESP32-S 等更具竞争力的新品陆续向市场推广以及产能紧缺情况的逐步缓解，公司龙头地位稳固，市占率仍有提升空间。我们预计公司2022/23/24 年收入分别为19.75/28.10/38.86 亿元，归母净利润分别为2.97/4.25/5.88 亿元。参考可比公司22PE 均值（39.4X），给予公司45.0 倍22PE，对应目标价167 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：市场竞争加剧、新品推广不及预期、上游晶圆厂涨价。