公司是全球领先的物联网Wi-Fi MCU 供应商，连续四年销量排名行业第一。今年受益行业景气复苏以及新品推出加快业绩有望实现高增。长期来看，公司有望依靠硬件、软件等优势持续把握物联网行业技术升级、生态成熟机遇，不断提升业务天花板。首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。

    全球领先的物联网Wi-Fi MCU 供应商。乐鑫科技主要产品为物联网Wi-FiMCU 芯片及其模组，2020 年芯片/模组各占收入53%/47%。公司在全球Wi-FiMCU 市场份额30%，16-20 年连续四年全球第一，营收由1.23 亿元增至8.31亿元，CAGR+61.3%，归母净利润由40 万元增至1.04 亿元，CAGR+302%。

    公司已构建“硬件+软件+开源平台”一体化的物联网生态系统，与小米等客户建立稳定的合作关系。公司致力于底层技术自研，2020 年研发费用率23.2%，位于半导体板块第十，且是前十名中扣非净利润第三高的公司。

    行业需求复苏叠加新品推出加速，2021 大年可期。2020 年受到疫情影响，公司营收自下半年才开始重回增长通道。公司预计2021 年上半年实现归母净利润为1.0 亿元到1.2 亿元，同比增加187%到245%（Q2 单季度归母利润同比增速164%-244%）。我们认为主要原因包括：1）智能家居行业需求景气，公司芯片和模组产品出货量同环比均大幅增长，量的拉动大于价格，收入端预计同比大幅增长；2）ESP8266 产品受益传统灯泡、开关等传统智能家居需求提升，智能化更强的ESP32 产品受益应用终端升级，场景从传统扩散至其他多样化智能终端，且缺货场景下，开发者需求进一步提升；3）公司背靠台积电，配套产能优势有所体现。三季度及后续来看，目前公司在手订单饱满，量价趋势继续向上，公司去年芯片总销量约1.67 亿颗（主要是8266 和32，已考虑模组），今年有望同比增长60%或以上。新品方面，7 月份ESPS3产品正式发售，产品矩阵得到强化，解决客户差异化需求，后续多款新品有望逐步贡献营收。

    硬件+软件优势逐步建立，把握WiFi 芯片广阔前景。按预估售价及芯片销量估算，2020 年全球WiFi MCU 市场规模约为35-45 亿元人民币（包括模组）。

    市场格局方面，乐鑫科技为行业龙头、市占率约30%（按销量），主要竞争对手包括瑞昱（16%）、联发科（17%）等。当前物联网芯片市场结构分散，行业规模尚处于成长期且行业标准尚未统一，乐鑫在软件及硬件层面均具备优势，可在提供性价比更高产品的基础上保持较好的盈利能力。展望未来，随着WiFi6 渗 透率的提升，行业有望迎来技术升级周期，为满足分布式无死角网络部署，更多的芯片数量和WiFi+BLE+Zigbee 多模块整合需求将会提升，公司目前已经具备WiFi6 相关技术储备，未来有望逐步贡献营收。此外，行业标准统一生态成熟带来用户体验提升后，市场需求也有望进一步打开。

    投资建议。短期行业景气复苏对公司今年业绩有所拉动，长期看物联网WiFi芯片市场需求将持续增长。预测21-23 年营收为16.63/22.39/29.34 亿，净利润为2.5/3.2/4.1 亿，对应PE 为75.7/58.5/45.9 倍。首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。

    风险提示：行业需求不达预期；客户开拓不达预期；行业竞争加剧；