25 年中微公司营收增长37%至124 亿元，归母净利润增长31%至21 亿元。

    　　刻蚀设备保持强大竞争力。部分投资者担忧公司刻蚀设备面临激烈竞争。我们看到，公司针对先进逻辑和存储器件制造中关键刻蚀工艺的高端产品新增付运量显著提升，多种关键刻蚀工艺实现大规模量产。公司刻蚀设备业务25 年营收增长35%至98 亿元。CCP 刻蚀设备25 年付运超1000 个反应台，累计装机量超5000 个反应台，ICP 刻蚀设备累计安装数达1800 个反应台。中微具有完整的单台和双台刻蚀设备布局，已被应用于国内外一线客户从65 到3 纳米及更先进工艺的众多刻蚀应用。

    　　公司的刻蚀设备已应用于200 层以上3D NAND 芯片的量产，60 比1 超高深宽比介质刻蚀设备成为国内标配设备，下一代超高深宽比介质刻蚀设备即将进入市场。

    　　薄膜设备保持高增长。中微已开发多种化学薄膜设备，其中的LPCVD 设备可用于先进逻辑电路接触孔填充工艺、200 层以上3D NAND 的多个工艺等，LPCVD 累计出货量超过300 个反应台，25 年营收增长224%至5 亿元以上。公司正进行更先进逻辑电路的接触孔填充设备和更多层数的存储器件接触孔和金属互联填充设备的开发和工艺验证。中微的多款新型ALD 薄膜设备获得重复性订单，其他二十多种导体薄膜沉积设备也将陆续进入市场；公司硅和锗硅外延EPI 设备已顺利运付客户端进行量产验证。公司在25 年已完成头部Micro-LED 外延客户的量产验证，氮化镓基功率器件MOCVD 设备、8 英寸碳化硅外延设备等已在国内客户进行验证。

    　　保持高研发投入，新产品布局广。中微25 年研发投入增长53%至37 亿元，在研项目涵盖六类设备，超二十款新设备。公司新设备开发周期从3~5 年缩短至2 年内，未来几年有望推出光学和电子束量检测设备、先进封装设备（TSV 刻蚀、等离子体切割、CuBS PVD 集成设备等）、平板显示设备等新品。此外，公司拟购买杭州众硅的控股权，填补湿法设备领域空白，提升先进制程中系统级整体解决方案能力。

    　　我们预测公司26-28 年每股收益分别为5.02/6.85/9.66 元（原26-27 年预测为5.40/7.17 元，主要调整了营业收入和毛利率），采用DCF 估值法，给予374.48 元目标价，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　研发费用增长影响盈利；晶圆厂扩产进度影响后续新增订单增长；业绩不及预期。