投资要点

    　　刻蚀设备市场空间广阔/竞争集中度高/壁垒高，中微公司作为国内龙头承担了关键刻蚀设备国产替代的重任，近期日本设备出口限制落地以及“美光审查”事件进一步凸显了中微公司刻蚀设备重要性，我们认为，公司以刻蚀设备为基，薄膜设备为矛，有望效仿AMAT/LAM 成长之路成为半导体设备平台化龙头。

    　　大马士革与极高深宽比刻蚀为“去J 化”趋势和“美光审查”事件重点关注设备，中微公司有望实现突破。

    　　大马士革刻蚀是逻辑芯片生产中的关键技术，在 28 纳米及以下的逻辑器件生产工艺中，一体化大马士革刻蚀工艺，需要一次完成通孔和沟槽的刻蚀，是技术要求最高、市场占有率最大的刻蚀工艺之一，日本TEL（东京电子）在该款产品寡头垄断，中微公司大马士革刻蚀解决方案市场反馈良好，近期日本政府宣布新增对23 款半导体设备的出口管制政策，大马士革刻蚀设备“去J 化”进程有望提速；此外，极高深宽比刻蚀是3D NAND 存储中最为困难和关键的工艺，该工艺要求在多种膜结构上，刻蚀出极高深宽比（>40:1）的深孔/深槽，美日设备寡头垄断该市场，中微公司进展良好，XD-RIE 系列产品已具备60:1 的细孔刻蚀潜力，对于国内3D NAND 产线在128 层及以上的设备国产化意义重大，近期“美光审查”事件有望进一步推动存储国产化，中微公司重要性凸显。

    　　LPCVD/ALD/EPI 等新设备进展顺利，MOCVD 设备优势凸显静待市场回暖。

    　　薄膜沉积和刻蚀分属半导体前道设备两大核心环节，均为腔体中的化学工艺，中微公司正进一步开发LPCVD、EPI 和ALD 产品，提升高端关键制程的覆盖率，完善工艺整合方案。CVD/ALD 设备方面：2022 年公司首台CVD 钨设备付运到关键存储客户端验证评估，同时公司在和更多逻辑和存储客户对接CVD 钨设备的验证，在金属钨CVD 设备的基础上，公司正在进一步开发新型号CVD 钨和ALD 钨设备来实现更高深宽比结构的材料填充，目前已开始实验室测试同时和关键客户开始对接验证，此外，公司开发的应用于高端存储和逻辑器件的ALD氮化钛设备也在稳步推进，已经进入实验室测试阶段；EPI 设备方面，公司已完成研发团队组建并进入样机的设计、制造和调试阶段。根据Gartner 数据，2022年LPCVD/ALD/EPI/MOCVD 设备全球市场空间合计73 亿美元，约占据薄膜设备32%的市场空间，公司通过内生研发快速实现平台化拓张。

    　　外延控股上海睿励/参股拓荆科技，随AMAT/LAM 发展之路成就平台化龙头。

    　　中微公司通过参股拓荆科技进一步提升在薄膜沉积设备领域的布局，同时在2022 年对上海睿励进一步增资，睿励自研12 英寸光学测量设备TFX3000 系列产品已应用在65/55/40/28 纳米芯片生产线并在进行了14 纳米工艺验证，在3D 存储芯片产线支持64 层3DNAND 芯片的生产，并正在验证96 层3DNAND 芯片的测量性能。短期来看，“去J 化”趋势以及“美光审查”事件驱动公司成为焦点，中微公司在高壁垒的大赛道重要性凸显，中长期来看，经过复盘AMAT、LAM 两家龙头公司的成长史，AMAT 以薄膜沉积工艺起家随后向刻蚀等工艺拓张构筑平台化壁垒；LAM 以刻蚀工艺起家随后向薄膜沉积等领域进军打开成长天花板，均在发展早期成功卡位核心高壁垒大赛道，同时两家龙头公司均有丰富的外延并购史，这与中微公司的战略规划/发展趋势异曲同工。

    　　盈利预测与估值

    　　公司立足刻蚀设备，内生外延高效推进半导体关键制程设备平台化，日荷限制落地+存储国产化进程提速背景下，有望受益于设备国产化率提升快速成长，稳健预计公司未来三年营收分别为63.13/81.85/105.50 亿元， 同比增长33.19%/29.65%/28.89%； 实现归母净利润14.74/18.56/24.06 亿元， 同比增长25.96%/25.97%/29.61%，对应2023-2025 年PE 分别为69/55/42 倍。

    　　风险提示：海外制裁加剧；国内晶圆厂扩产进度不及预期；国产替代进展不及预期；关键设备零部件耗材断供风险。