中国通号公布2023 年半年度报告，2023 年上半年公司主营营业收入为166.33亿元，同比下降9.52%；归母净利润18.24 亿元，同比下降5.70%；新增订单316.72 亿元，同比增长10.49%。截至2023 年上半年，公司累计在手订单总计1522.75 亿元，持续夯实基本面要素。我们持续看好公司领先的市场地位以及技术能力，未来有望受益于轨道交通市场的进一步发展以及海外市场的开拓。我们调整2023/2024/2025 年EPS 预测至0.35/0.39/0.41 元，调整目标价至7.0 元，维持“增持”评级。

    业绩点评：营收利润承压，积极开拓市场。2023 年上半年，公司取得主营业务收入166.33 亿元，同比下降9.52%，其中铁路市场营收88.69 亿元，同比增长4.88%；城市轨道营收39.95 亿元，同比下降17.77%；海外业务营收5.87 亿元，同比增长6.59%；工程总承包营收31.35 亿元，同比下降30.17%。公司工程总承包营收下降较多，主要系公司因部分项目资金到位较慢，工期延后导致2023年上半年收入下降。2023 年上半年，公司毛利率为24.96%，同比上升1.77pcts；销售/管理/研发费用率分别为2.06%/5.82%/3.89%，同比+0.37/+0.62/+0.36pct，销售费用率增长主要系公司加大市场开拓力度，差旅费、招投标费用增加。2023年上半年，公司归母净利润实现18.24 亿元，同比下降5.70%；扣非归母净利润实现17.14 亿元，同比下降8.87%。

    订单持续增长，为后续业绩释放提供基础。根据公司公告，2023 年上半年，公司取得新增订单316.72 亿元，同比增长10.49%，其中铁路领域订单97.76 亿元，同比增长30.15%；城轨领域订单58.52 亿元，同比下降9.57%；海外业务订单13.84 亿元，同比增长2390.11%；工程总承包订单146.61 亿元，同比增长0.22%。截至2023 年上半年，公司在手订单总计1522.75 亿元。充足的在手订单以及良好的增长趋势持续夯实公司基本面，为后续业绩释放提供保障。根据公司招股说明书，轨道交通控制系统建设存在中后周期属性，通常在项目计划后的20~38 个月内完成，我们预计相关订单将在未来业绩中逐步体现。

    海外市场拓展顺利。公司是轨道交通信号控制领域龙头，根据公司公告，中国通号为我国95%以上已开通运营的高铁提供核心列控技术和装备；占据国内城市轨道交通控制系统40%左右市场份额。公司凭借领先的技术实力和丰富的项目经验成功开拓海外市场业务。报告期内，公司依托“一带一路”沿线重点地区和国家开拓市场，成功推进匈塞项目诺苏段、雅万高铁等项目。公司海外业务毛利率相对较低，2023年上半年为10.68%，我们判断主要系公司海外业务体量较小，受单项目毛利率波动影响较大；以及公司上半年在海外进行提前投入而收入尚未完全确认所致。我们认为随着市场开拓顺利进行，毛利率水平有望逐步提高。

    风险因素：国家铁路基建投资不及预期的风险；城市轨道交通投资不及预期的风险；行业竞争加剧导致毛利率下降的风险；公司技术研发进度不及预期的风险；国际地缘政治等因素导致海外市场发展受阻的风险；公司项目建设进度不及预期的风险；公司应收账款坏账的风险等。

    盈利预测、估值与评级：中国通号是领先的轨道交通控制系统提供商，凭借其技术优势、项目经验有望受益于国家交通运输发展以及“一带一路”海外市场的开拓。考虑公司因部分项目资金到位较慢，工期延后等情况，我们调整公司2023/2024/2025年EPS预测至0.35/0.39/0.41元（前预测值0.37/0.41/0.44元），参考可比公司交控科技、众合科技、中国中车（其中交控科技采用wind 一致预期，其余为中信证券研究部预测）2023 年平均33 倍PE，考虑公司毛利率承压等因素影响，我们给予公司20 倍PE，调整目标价至7.0 元（前值7.5 元），维持“增持”评级。