3Q21业绩低于我们预期

    中国通号公布1~3Q21业绩：收入253.4亿元，同比增长5.9%；归母净利润24.1亿元，对应每股盈利0.23元，同比下降9.2%。单季度来看，3Q21公司实现收入74.7亿元，同比下降19.7%；归母净利润5.7亿元，对应每股盈利0.05元，同比下降35.2%，低于我们预期，主要由于三季度铁路市场需求恢复不及预期。

    三季度国铁和城轨市场业务乏力。分终端市场来看，3Q21公司国铁/城轨/海外业务收入分别同比下降26.3%/33.5%/84.8%至35.7/12.9/0.2亿元，工程承包业务同比增长7.7%至25.7亿元。

    成本和期间费用上升导致公司利润率下降。1~3Q21公司毛利率同比下降0.9ppt至23.4%，主要是由于原材料价格上涨。1~3Q21/3Q21公司期间费用率同比增加0.8/1.7ppt至11%/13%，主要是由于社保减免优惠政策取消导致人工成本上升。二者综合导致1~3Q21/3Q21公司净利率同比下滑1.6/1.8ppt至7.6%/9.5%。

    经营性现金流改善。1~3Q21公司实现经营活动现金流3.45亿元，去年同期为净流出6.68亿元。主要是由于加强经营性现金流考核力度，回款有所好转。发展趋势三季度新签订单同比基本持平，城轨领域份额上升明显。3Q21/1~3Q21公司新签订单126/451亿元，同比增长1.7%/1.1%。分终端市场来看，3Q21公司国铁/城轨/海外业务新签订单同比增长10.7%/22.6%/264.2%至29/27/10亿元；工程承包业务新签订单同比下降17.6%至60亿元。国铁领域新签订单较2019年同期水平仍有较大差距，分别较1-3Q19/3Q19减少52%/38%。另一方面，公司在城轨领域份额提升明显，1~3Q21公司承揽了城轨领域全国一半以上的市场份额。

    盈利预测与估值

    考虑行业交付不及预期，我们下调2021/2022年EPS预测10%/6%至0.35/0.39元。公司当前A股价对应2021/2022年14.0/12.7倍P/E，H股股价对应2021/2022年6.7/6.1倍P/E。考虑盈利下调，我们下调A股目标价5%至5.70元，对应2022年14.7倍P/E；下调H股目标价5%至3.10港币，对应2022年6.9倍P/E，A/H股分别有16%/13%上行空间。维持“跑赢行业”评级。

    风险

    下游招标不及预期；市场竞争加剧。