投资要点

    　　海外营收加速放量，归母净利润同比+13%： 2025 年公司实现营收29.97亿元，同比+0.52%；其中境外收入16.51 亿元，同比+72.84%，占总营收 55.1%；境内收入13.14 亿元，同比-34.37%，占总营收43.8%。期间公司归母净利润为3.68 亿元，同比+12.88%，盈利增速显著高于收入增速；扣非归母净利润3.45 亿元，同比+11.06%。Q4 单季营业收入2.76亿元，同比-11.09%，环比-63.28%；归母净利润-0.17 亿元，同比+65.26%，环比-117.61%；扣非归母净利润-0.16 亿元，同比+46.82%，环比-117.64%。

    　　净利率提升，公司控费能力强劲：2025 毛利率为28.36%，同比-2.96pct，其中境外毛利率31.56%，同比-4.87pct；境内毛利率22.65%，同比-6.06pct。期间销售净利率为12.29%，同比+1.35pct；期间费用率为13.89%，同比 -0.73 pct；其中销售费用率为 3.23%，同比 +0.89 pct；管理费用率为 6.00%，同比 -0.48 pct；研发费用率为 9.06%，同比 +0.43pct；财务费用率为 -4.40%，同比 -1.58 pct。

    　　合同负债/存货同比下降，经营活动现金流大幅改善：截至2025 末公司合同负债为31.69 亿元，同比+29.8%，存货为32.08 亿元，同比+10.1%，我们认为主要系下游加速验收投产。2025 全年经营活动现金流量净额达11.96 亿元，同比增长606.55%，主要系公司设备验收及回款进度加快。

    　　国内外市场双轮驱动，固态时代强者恒强： (1) 全球客户与业务优势：

    　　公司深耕锂电后段系统整体解决方案，具备化成分容、测试、物流等核心环节技术，能够覆盖方形、固态、小钢壳、软包等多类型电池，客户已涵盖比亚迪、国轩、亿纬、大众、三星、LG、SK、丰田、特斯拉等国内外头部电池厂及整车厂。(2) 动力&储能需求强劲：2025 年公司持续深化与头部厂商合作，中标新增及改造产线订单，并积极支持客户海外工厂建设，将充分受益于动力出海&储能需求。(3) 固态电池后道设备技术领先：公司自主研发2 至200T 高温大压力化成技术，压力精度达±1% Rd，技术实力强劲。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到订单收入确认节奏，我们调整公司2026-2027 年归母净利润预测为5.0/6.4（原值7.4/8.8）亿元，预计2028 年归母净利润为8.1 亿元，当前市值对应PE 分别为35/27/22 倍，考虑公司为全球锂电后段设备龙头，固态电池高温化成技术领先，客户覆盖比亚迪/特斯拉/LG 等头部厂商，海外布局受益动力出海与储能需求，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游应用拓展不及预期，技术研发不及预期