事件：公司2024 年一季报实现营收37 亿元，同环比-56%/-10%；归母净利-0.37 亿元、同环比-112%/+6%；扣非净利-0.38 亿元,同环比-113%/-13%。

    　　三元正极：预计Q2 环比出货增速20%以上，有望实现扭亏。24Q1 出货2.6 万吨，全球市占率超过了11%，单吨净亏损1500 元左右；3 月份公司实现销量已经突破了1.1 万吨，全球市占率达到12.5%，国内市占率20%，实现扭亏，我们预计Q2 出货3.2 万吨左右，随着稼动率提升，锰铁锂、前驱体和韩国工厂亏损收窄，公司有望扭亏为盈。

    　　2023 年供货4680 高镍近万吨，目前固态用正极出货几十吨级。23 年 9系及以上产品已在大圆柱电池大规模应用，全年出货近万吨；半固态电池正极与卫蓝、宁德（APHC 固态电解质、干法电极）等合作，通过蔚蓝360Wh/kg半固态电池供蔚来ET7 等 1000 公里超长续航车型，目前月出货已达数十吨级别；我们预计24 年锰铁锂出货目标同比增速预计超200%。

    　　海外：Q1 国际客户累计销产品近5000 吨，占比2 成。目前公司韩国一期2 万吨已在稳定供货日韩、欧美客户，二期4 万吨今年投产；韩国基地24年上半年核心客户会陆续完成认证及小批量量产，从24 年3 季度到25 年年初会迎来大规模量产。Q1 国际客户累计销产品近5000 吨，另公司公告日韩客户大单，预计2025 年-2027 年累计采购量将超过10 万吨。目前公司海外客户占比2 成，今年内持续提升，我们预计26 年提升至50%，海外客户低成本敏感与稳定性特点有助于提升公司盈利水平。

    　　投资建议：海外客户占比提升叠加新品进展较快，稼动率提升降本空间。我们预计公司2024-2026 年三元正极材料出货13、16、20 万吨，对应归母净利4.5/8/13 亿元，对应PE 33/18/11 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；下游新能源汽车销量不及预期；上游原材料价格大幅上涨；成本超预期上升。