3Q21 业绩低于我们预期

    　　公司公布3Q21 业绩：1）前三季度收入12.09 亿元，同比增长12.15%；归母净利润4.24 亿元，同比下降8.84%，扣非净利润3.93 亿元，同比下降10.29%。2）3Q21 公司单季度收入3.38 亿元，同比下降12.00%，归母净利润1.05 亿元，同比下降33.00%，扣非净利润0.85 亿元，同比下降41.73%。公司前三季度和第三季度业绩低于预期，主要因为公司特种领域业务受到下游客户计划安排影响，交付有所延迟导致本期收入低于预期。

    　　毛利率波动系因产品结构与汇率变化，研发投入保持高强度。1）3Q21 单季度毛利率为56.12%，环比-9.93ppt，同比-7.74 ppt，我们认为毛利率下降的主要原因是产品结构发生变化，本期收入中高毛利特种产品占比偏少，此外面向海外出口的整机产品受汇率变动影响毛利率有所降低。2）前三季度期间费用率为24.99%，同比+10.19ppt，主要由于今年前三季度研发投入增加较多，1-3Q21 研发费用同比增长67.11%至2.09 亿元，公司报告期内公司加大研发投入，扩张研发团队规模，持续完善技术储备。3）前三季度净利率为35.06%，同比下降8.07ppt。

    　　外延并购打通相控阵雷达产业链，打开“第二成长曲线”。公司2021/10/08公告以自有资金2.81 亿元收购标的公司无锡华测电子系统有限公司56.253%股权，目前正在办理工商手续。华测电子主要产品为微波收发器件，主要客户为国内雷达整机生产单位。根据收购公告披露，华测电子已与客户签订大额订货合同，交付周期为2022-2024 年。我们认为，华测电子在TR 组件领域技术较为领先，且具有成熟的订单与客户资源，有望与母公司在微波芯片、雷达整机方面的布局形成有效协同，进一步提升公司未来的增长确定性。

    　　发展趋势

    　　全产业链布局的红外龙头，看好公司长期发展。公司深耕非制冷红外领域，拥有从红外芯片、红外探测器、热成像机芯模组到红外热像仪整机的全产业链布局，微波产品方面完成Ku 系列化微波T/R 组件、馈电网络、波导裂缝天线、波控电源等组件及分机、微波安防雷达整机的研制。我们认为公司正在从红外龙头向全光谱发展，未来成长空间广阔。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计本年度公司特种领域部分业务确认收入有所延迟，因而下调2021/2022 年净利润22.0%/22.0%至6.65 亿元/9.79 亿元。当前股价对应33x 2022 PE。维持跑赢行业评级，下调目标价43.3%至87.97 元对应40x2022 PE，较当前股价有21.6%的上行空间。

    　　风险

    　　订单交付延迟，竞争格局恶化。