收入增长稳健，利润有所承压。公司2024 年前三季度营收153.45 亿元，同比增长24.06%，归母净利润5.54 亿元，同比下降6.32%，扣非净利润5.25亿元，同比下降3.14%。单三季度看，收入43.56 亿元，同比增长8.66%，归母净利润1.54 亿元，同比下降13.96%，扣非净利润1.39 亿元，同比下降10.82%。公司整体收入在三季度行业整体需求不振背景下仍取得稳健增长，但低毛利的贵金属产品收入占比提升影响了利润增长表现。

    贵金属相关产品销售较好，门店稳步扩张。公司2024 年第三季度，黄金珠宝零售业务收入43.24 亿元，同比增长9.17%，其中预计受益金价上涨带来的投资需求增长，公司贵金属投资类产品增速较优。华北以外区域继续贡献增量，其中华东地区第三季度收入同比增长166.44%，华南地区第三季度收入同比增长59.25%。线下门店稳步扩张，第三季度新开直营门店7 家，其中北京5 家，陕西省和湖北省各1 家，期末门店总数达到100 家。

    产品结构变化影响毛利率，销售费用率优化。公司2024 年第三季度毛利率8.67%，同比-1.79pct，主要系低毛利贵金属投资产品占比提升影响。第三季度销售费用率2.43%，同比-0.14pct；管理费用率0.61%，同比基本稳定。

    前三季度实现经营性现金流净额8.95 亿元，同比增长32.97%，现金流状况良好；前三季度存货周转天数63.23 天，同比下降7.65 天，周转效率提升。

    风险提示：金价大幅波动；门店拓展不及预期；电商销售不及预期。

    投资建议：当前金价稳步上行预期下有助于拉升黄金珠宝中的投资消费需求，公司贵金属投资品类有望持续受益，同时公司的全直营体系以及灵活套保策略，将为公司未来的业绩提升带来更为明显的弹性。同时公司线下渠道稳步推进异地扩张，线上积极拓展社媒、直播等流量模式，有望提供业绩新增量。考虑金价相对高位可能抑制金饰品消费需求，及进一步催化贵金属投资产品的增长，从而短期拉低公司综合毛利率，我们下调公司2024-2026 年归母净利润至6.68/7.49/8.43 亿元（前值分别为7.65/8.78/10.07 亿元），对应PE 分别为12.7/11.3/10 倍，维持“优于大市”评级。