事件：公司发布24H1 业绩，实现收入109.89 亿元，同增31%，归母净利润4.00 亿元，同降3%，扣非归母净利润3.86 亿元，同降0.04%。24Q1/Q2分别实现营收63.16/46.73 亿元，同增25%/41%，归母净利润2.72/1.27 亿元，同比+16%/-28%，扣非归母净利润2.52/1.34 亿元，同比+18%/-22%。

    点评：

    线上及线下渠道均实现较快收入增长。分渠道来看，1）线下：我们预计线下渠道收入维持较快增长，24Q2 净开店7 家，截至2024.6.30 共有线下直营连锁门店93 家；2）线上：表现亮眼、占总收入的比例提升，24H1 电商子公司营收23 亿元，同增50%，电商子公司净利润1415 万元，同增19%。

    公司电商渠道覆盖包括菜百首饰自营官方商城及在京东、天猫、抖音等8 家电商平台开设的17 家线上店铺、直播销售等在内的覆盖全国市场的线上销售网络。

    24Q2 销售增长主要来自黄金产品，产品结构变动致毛利率同比下降。24Q2黄金珠宝零售/联营佣金/其他业务收入分别为46.4/0.3/0.04 亿元，同比+42%/-26%/+48%。24H1 毛利率9.07%，同比-2.42pct，24Q1/24Q2 毛利率分别为10.0%/7.8%，同比-1.4/-3.9pct。我们预计毛利率下降主要为：1）黄金珠宝销售中投资类产品的增速最快，而投资类产品毛利率低于黄金饰品；2）24Q2 金价波动较大，金价高位时对终端消费有所抑制，公司成品黄金首饰的成本金价与终端零售金价的价差出现波动。

    投资类产品销售占比提升，对费用率有所摊薄。24H1 期间费用率3.06%，同比-0.39pct，其中销售/管理/财务/研发费用率2.35%/0.45%/0.22%/0.04%，同比-0.24/-0.14/-0.01/+0.00pct。其中销售费用增长19.5%，主要来自门店人员成本及租金费用、宣传费用、各线上平台服务费增加；财务费用增长27%，主要系销售增长导致刷卡手续费增加、使用权资产本期确认的利息费用及黄金租赁手续费有所增长；研发费用增长28%，主要为信息化研发投入增加。24H1 归母净利率3.64%，同比-1.29pct，毛销差收窄。

    盈利预测： 我们预计公司2024-2026 年归母净利润7.71/8.41/8.99 亿元，同比增长9.2%/9.0%/6.9%，对应8 月29 日收盘价PE 分别为11/10/10X。

    风险因素：金价剧烈波动，黄金珠宝消费不及预期，开店不及预期。