菜百股份：矩阵式布局助力长线发展，打造黄金产品“中华老字号”。菜百股份成立于1994 年，是商务部第一批命名的“中华老字号”企业，于2004 年被授予“中国黄金第一家”的称号，主营业务为黄金珠宝商品的原料采购、款式设计、连锁销售和品牌运营。2014 年，天猫菜百旗舰店正式上线；2021 年，菜百股份在上交所上市，同年发布专注古法金的“菜百传世”和以钻石为主品类的“菜百悦时光”两大子品牌。2018-2022 年，公司营业收入由2018 年的86.12亿元增至2022 年的109.90 亿元，4 年CAGR 为6.29%；归母净利润由2018年的3.71 亿元增长至2022 年的4.60 亿元，4 年CAGR 达5.52%。

    　　黄金珠宝行业：线下复苏助推行业发展，产品需求逐渐多元化。①市场现状：

    　　黄金珠宝行业结构性复苏，市场规模稳健扩张。②竞争格局：市场加快出清步伐，线上运营优化渠道布局；行业产品同质化严重，头部品牌凭资金优势、强线下渠道运营和产品设计能力助力市场占有率持续提升；线上渠道发力赋能线下发展，龙头企业实现高质量渠道优化。③成长空间：产品新工艺拉动消费的均价上行，低线城市仍具广阔空间。我们预计未来随着产品工艺的不断改进，有望进一步拉动人均珠宝首饰消费的上行。未来随着工艺的持续升级，有望进一步带动“悦己”场景下的消费选择，进一步带动消费者购买。④未来前景：未来品牌竞争加剧，行业集中度有望上升。头部品牌商依托较好的消费者基础以及雄厚的资金实力，未来有望在产品创新上持续发力，进一步抢占市场份额。

    　　公司看点：提供“一站式”购齐服务体验，探索多产品矩阵发展。①北京总店：大店提供“一站式”购齐服务体验，建立消费者品牌认知。公司的北京总店是国内黄金珠宝行业内规模领先的单体零售门店，营业面积达到 8800 平方米，为消费者提供集“博物馆式的鉴赏、专业知识的普及、体验式的购物、个性化的定制”于一体的沉浸式购物体验。②线下渠道：线下直营模式下，业绩弹性彰显。

    　　直营模式加强经营端毛利率、费用率控制，确保服务质量。③渠道扩张：线下直营持续加码，线上渠道扩大消费者覆盖度。公司发力全渠道营销策略，未来有望实现区域破圈。④产品矩阵：产品矩阵日臻完善，文化IP 持续赋能。注重产品情感互动设计，持续挖掘文化 IP，探索多品牌矩阵发展。

    　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年分别实现EPS 0.80、0.93 与1.04元，7 月3 日收盘价对应PE 为17、14 与13 倍，考虑到公司作为黄金产品“老字号”，北京大店提供“一站式”购齐体验，全渠道扩张提升消费者覆盖度并在产品与渠道端竞争优势突出，收入端与利润端有望实现快速增长。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：宏观经济低迷、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。