事件：公司披露2022 年报&2023 一季报。2022 年，公司实现收入109.90亿元，同比+5.61%；归母净利润4.60 亿元，同比+26.57%。2023Q1，公司实现收入50.52 亿元，同比+45.62%；归母净利润2.35 亿元，同比+30.57%。

    黄金产品销售保持快增，毛利率略有下滑：2022 年，公司毛利率为11.22%，同比-0.12pct；销售/管理/财务费用率分别为3.20%/0.91%/0.17%，同比+0.17/-0.04/-0.19pct。2023Q1，公司毛利率为11.38%，同比-1.26pct。分业务看，2022年黄金饰品/贵金属投资产品/贵金属文化产品/钻翠珠宝饰品/联营佣金收入分别为39.96、57.02、9.37、2.14、1.31 亿元，同比-7.5%/+24.0%/-10.5%/-6.2%/-35.0% ； 毛利率分别为18.3% 、2.8% 、12.7% 、43.1% 、93.6% ， 同比+1.8/+1.53/+0.6/+9.6/-2.8pct。2023Q1，上海金交所黄金现货价格平均为420.45元/g，同比+9.19%，金价走高致使黄金产品毛利率略有下滑。

    华北地区黄金消费需求旺盛，23Q1 收入同比+39%：2023Q1，分区域看华北地区/其他地区贡献收入45.92、4.55 亿元，占比91%/9%，其中华北地区收入同比+39%。2023Q1 公司门店无变动，拥有覆盖北京各行政区以及河北、天津、西安、包头、苏州等地的70 家直营门店。公司作为黄金珠宝老字号，北京区域采用“总店+大中型直营连锁门店”模式运营，坚持“标实价、卖真货、卖好货”的经营理念，区域内消费者品牌忠诚度高。其中菜百总店营业面积达8,800 平，年销售额超过60 亿元，为消费者提供集“博物馆式的鉴赏、专业知识的普及、体验式的购物、个性化的定制”于一体的沉浸式购物体验。

    投资建议：菜百股份（605599.SH）作为我国黄金珠宝品牌老字号，坚持直营拓店模型保障品牌力，在华北区域内品牌优势显著。上市以来通过华北地区加密、拓展西北/华东市场打造新增长点，我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为6.02/7.13/8.12 亿元，对应PE 分别为15x/12x/11x，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：渠道拓展不及预期、市场竞争加剧、金价波动。