核心观点

    　　公司Q4 业绩大增主要来自于主业酚醛树脂的价差回暖以及费用端的改善。展望24 年，酚醛树脂板块，公司作为行业龙头已暂缓扩产动作，行业经过2 年的整合有望迎来修复期，24 年酚醛树脂价差同比扩大，同时珠海环氧项目也开始放量，预计主业稳中有增。公司未来的弹性主要来自于生物质项目与电子化学品，其中短期节点都在今年二季度，而长期来看公司新增布局了千吨级双马、碳氢树脂以及硅碳负极多孔碳等项目，进一步打开成长空间。

    　　事件

    　　公司发布年报，公司2023 年实现营收91.2 亿元，同比-5.0%；归母净利7.89 亿元，同比+12.2%；其中Q4 营收24.3 亿元，同比-53.8%，环比+4.3%；Q4 归母净利3.08 亿元，同比+36.3%，环比+82.3%。

    　　简评

    　　公司发布年报，Q4 业绩明显改善

    　　Q4 毛利率25.1%，同比+2.1pct，环比+5.6pct，实现大幅增长。

    　　Q4 毛利率改善的原因主要为酚醛树脂的价差回暖，23Q4 价差环比大增488 元/吨。此外，费用端23 年政府补助同比增加1827万元，增值税加计抵减同比增加2782 万元，这些费用端变化也是造成Q4 利润大增的原因之一。根据公告，该增值税加计抵减政策实施时间为23-27 年，后续公司有望持续受益。

    　　24 年主业稳中有升、珠海环氧树脂项目持续释放酚醛树脂板块，公司作为行业龙头已暂缓扩产动作，行业经过2年的整合有望迎来修复期。24 年酚醛树脂价差同比+125 元/吨，预计主业酚醛树脂将稳中有增。珠海5000 吨特种环氧扩产项目于23 年试生产，预计今年开启放量。

    　　秸秆项目空间巨大，开工率逐步优化

    　　在国家推动非粮生物质产业发展的大背景下，公司秸秆项目发展空间广阔：1）产品之一生物炭可往下游延伸拓展到钠电负极硬碳，公司1 万吨产线已批量出货；2）生物炭可制备生物基甲醇燃料，有望在船运行业得到较好应用，目前国际船运巨头马士基、梅赛尼斯均已积极探索生物基甲醇燃料，未来行业空间在百万吨级以上。随着项目的技改推进，其开工率有望在年内实现改善，从而推动项目扭亏为盈。

    　　PPO 二季度投产在即、公司顺势布局千吨级双马、碳氢项目PPO 千吨扩产项目预计于二季度投产。需求端3 月英伟达B100 斗山替代台光的事件对产业链格局造成一定扰动，但1）M7、M8 均是PPO 为主的体系，随着行业迭代，PPO 需求确定性高；2）传统server PCIe5.0 的渗透率提升迅速，带动需求；3）覆铜板&PPO 产业链的国产替代逻辑仍在，公司PPO 业务发展具备卡位优势。

    　　公司于年报中宣布扩产1000 吨双马树脂以及2000 吨碳氢树脂，进一步丰富了公司在M6-M9 级覆铜板用高频高速材料的系列产品布局，有望大幅增厚公司业绩。

    　　利用前驱体优势、扩产1000 吨硅碳负极用多孔碳多孔碳包覆硅方案是硅碳负极应用前景较好的技术，在循环寿命和稳定性上较传统方案有提升。其中多孔碳的制备是主要难点，酚醛树脂和木质素是比较好的制备材料，公司作为国内酚醛树脂龙头、木质素双巨头，有着丰富的聚合、交联化、碳化经验，此次千吨级硅碳负极用多孔碳项目开辟了公司产品的新应用领域，随着硅基负极、固态电池逐步起量，享有巨大空间。

    　　盈利预测与估值：公司主业稳中有升，看好PPO 等电子化学品业务带来的巨大弹性以及秸秆项目的长期空间。

    　　预计公司2024-2026 年归母净利润分别为11.05、15.39、18.50 亿元，对应PE 分别为14.5X、10.4X、8.7X，考虑到公司基本面的好转以及新项目的持续推进，维持“买入”评级。