圣泉集团公布2021 年年度报告。2021 年公司实现营业收入88.25 亿元，同比增长6.08%；实现扣非后净利润6.18 亿元，同比下降23.60%。

    2021 年利润减少主要因为疫情影响下公司卫生防护用品业务销售收入和毛利的大幅削减。1）公司销售毛利率同比下降13.18 个百分点至24.05%；2）销售、管理（包括研发）、财务费用率2021 年同比分别变化 -0.06、0.78、-0.09 个百分点至4.05%、8.65%、1.62%，合计三项费用率下降 0.63 个百分点至14.32%；3）根据圣泉集团2021 年年度报告，2021 年，公司卫生防护用品业务大幅削减，仅实现销售收入2.72 亿元，实现毛利0.49 亿元。公司化学原料和化学制品制造业务、生物质化工业务和其他业务分别实现营业收入77.85、4.08、4.93 亿元，2021 年毛利率同比下降0.93、31.62、39.59 个百分点至25.24%、0.09%、22.04%。

    公司铸造材料产业维持较高速度增长。2021 全年实现销售收入31.81 亿元，较2020 年同期增长了39.29%，公司将销售重心转移到风电、矿冶机械及机床工具等处于景气周期的行业，对存量市场进行深耕，效果显著。2021 年公司完成低VOC 呋喃树脂新产品研究及产业化，针对无法成线造型的铸造车间VOC 收集及治理提出了综合解决方案，并在国内建设第一条示范线。

    研发和扩产并重，酚醛树脂收入实现大幅增长。2021 年，公司酚醛树脂产业（不含电子化学品）实现销售收入32.83 亿元，较2020 年同期增长35.53%。通过持续科技投入，新能源用特种树脂、炭素阳极特种树脂、生物基酚醛等一大批特种新材料的研发生产和创新应用，为攻克新材料领域“卡脖子”难题，打破国外技术壁垒和垄断，实现核心和关键原材料国产化贡献企业力量。酚醛高端复合材料及树脂配套扩产项目也已逐步投产达效，预计随着新项目、新产品的投产和产能释放，将迎来更大发展空间。

    受益于下游国产化，市场对电子产品的需求出现大幅增长，公司电子化学品产业获得空前发展。2021 年电子化学品实现营业收入11.62 亿元，较2020 年同期增长93.86%。产品创新方面，光刻胶树脂保持稳步增长；多款5G PCB 用特种树脂与上下游产线链紧密合作，于2021 年建成了第一条商业化生产产线，产品已得到下游客户的认证；多种新型高纯环氧树脂的开发进展顺利，即将量产。

    盈利预测与投资评级。我们预计圣泉集团22-24 年归母净利润分别为9.06、11.27、12.43 亿元，对应EPS 分别为1.17、1.45、1.60 元。综合来看，我们给予2022年圣泉集团28-30 倍PE 估值区间，对应合理价值区间为32.76-35.10 元，给予“优于大市”投资评级。

    风险提示。在建产能进度不达预期；宏观经济下行；产品价格大幅波动。