新炬网络2021 年实现营业收入5.9 亿元（+5.4%），产品逐步成熟、客群稳步拓展。我们认为，IT 运维市场在国内尚处于前中期阶段，后续仍有庞大的增长空间。作为国内IT 智能运维服务领域的领导者，公司将有望凭借丰富的服务经验以及不断强化的技术实力获得越来越多的份额；同时，基于国内IT 运维市场的特殊性，公司亦将通过多云全栈的“服务+产品”模式持续打磨并推广智能运维产品，未来有望在增长潜力更大的智能运维产品市场占有一席之地。考虑到国内IT 运维市场的广阔前景以及公司的优势竞争地位，结合公司未来三年近30%的净利润CAGR 预测，我们给予公司30x PE（2023E），维持62 元/股的目标价及“买入”评级。

    事项：国内领先的IT 智能运维服务商新炬网络公布了2021 年报财务数据，对此我们点评如下：

    财务概况：收入表现符合预期，研发投入加大影响短期利润。2021 年公司实现营业收入5.9 亿元（+5.4%），其中第三方运维服务与工程收入3.4 亿元（+6.4%），原厂软硬件及服务销售收入1.8 亿元（+2.9%），软件产品及开发收入0.6 亿元（+6.1%）。毛利率方面，公司2021 年整体毛利率水平为37.6%（-3.2pcts），其中第三方运维服务与工程、原厂软硬件及服务销售、软件产品及开发毛利率水平分别为53.2%（-1.8pcts）、9.6%（-4.4pcts）、33.5%（-9.8pcts），毛利率的下滑主要系客户拓展力度加大、人力及供应商成本上市所致。利润方面，2021 年公司实现营业利润7,784.8 万元（-35.1%），实现归母净利润6,925.5万元（-36.2%），净利率11.7%（-7.6pcts）。公司当年净利率的下降主要缘于研发投入的显著提升，2021 年公司合计投入研发费用8,696.9 万元（+60.1%），研发费用率为14.7%（+5.0pcts）。我们认为，公司短期研发投入的加大有助于公司长期竞争壁垒的构筑。

    产品研发：不断提升产品成熟度，形成智能运维全系列产品体系。报告期内，公司基于运维实践并运用公司自身的专家系统和运维场景，打造了基于产品中台的新炬网络智能运维全系列产品和运维数字员工产品，包括ZnAiops 智能运维管理平台、ZnSQL 异构数据库智能管理平台、统一智能监控平台、CMDB IT资产管理平台、自动化运维管理平台、大数据日志分析平台、敏捷ITSM 服务管理平台、应用发布管理平台、智能中台、低代码开发平台、SQL 审核管理平台、流批一体数据中台、数据治理及数据资产管理平台、NewSQL 数据库云管平台等。2021 年度，公司已将前述部分产品应用在电信行业标杆客户的服务过程中，有效减少了运维人员的生产操作，大力提升了工作效率，有力支撑了运维操作的高效实施。我们认为公司有望凭借积累的服务经验、客户资源、技术理解沉淀并持续迭代相应的产品能力，从而以服务+产品的模式深化自身护城河，提升运维效率和盈利能力。

    客户拓展：完善营销与服务网络，稳步拓展行业客群。2021 年，公司持续在电信、金融、交通运输、先进制造等各行业的新客户和新项目拓展上发力，取得了良好的进展，新获客户包括天津长城滨银汽车金融有限公司、浪潮通信信息系统有限公司、中国重汽集团济南卡车股份有限公司、广发证券股份有限公司、山东高速信息集团有限公司等。截至报告期末，公司服务的客户数量达189 家，涵盖三大电信运营商、各类大中型金融机构、大型航空公司、大型能源企业、先进制造业企业，以及教育、税务、公安、市场监督等多类政府部门。同时，公司自主研发的ZnAiops 智慧运维管理平台系统、ZnSQL 数据库管理平台分别与中兴通讯的关系型数据库Golden DB 完成了产品兼容性互认证；ZnAiops 敏捷ITSM 服务管理平台软件V3.0 分别与华为云Stack 8.0（鲲鹏）及华为云鲲鹏 云服务完成相互兼容性测试认证。

    后续成长性：综合服务能力提升、行业及客户拓展、加强智能运维产品研发等。

    短期来看，我们认为公司业绩将伴随电信行业景气度的提升以及疫情后企业IT开支的回暖而逐季改善。中长期来看，考虑到国内运维服务市场及运维产品市场广阔的增长空间，以及公司在智能运维服务市场积累的客户资源、服务经验和产品沉淀，我们认为公司未来成长路径清晰，主要的拓展路径包括：1）持续深耕企业级运维服务市场，一方面加强一体化本地式智能运维综合服务能力；另一方面加速ITOM/ITOA/AiOps 智能运维产品的迭代创新，实现商业模式的升级和行业份额的提升。2）拓展行业生态圈和客户范围：公司有望进一步拓展电信行业以外的其他行业覆盖，从而优化收入结构，降低客户集中度，推动客户多元化。3）加强AiOps 智能运维产品研发投入：利用服务经验和技术沉淀，在保证现有产品和质量的基础上增强配套产品和服务能力，同时加快智能运维和数据管理产品研发，不断提升智能运维产品性能和核心竞争力。

    风险因素：IT 行业政策波动风险；客户集中度较高及大客户依赖风险；客户维护及拓展不及预期风险；运维产品研发效率不及预期风险；公司核心营销、产品技术人员流失风险；重大数据泄露、运营事故风险等。

    投资建议：我们认为，IT 运维市场在国内尚处于前中期阶段，后续仍有庞大的增长空间。作为国内IT 智能运维服务领域的领导者，公司将有望凭借丰富的服务经验以及不断强化的技术实力获得越来越多的份额；同时，基于国内IT 运维市场的特殊性，公司亦将通过多云全栈的“服务+产品”模式持续打磨并推广智能运维产品，未来有望在增长潜力更大的智能运维产品市场占有一席之地。考虑到公司当前业绩表现以及大力的研发投入，我们调整公司2022/23 年、新增2024 年营业收入预测分别至6.5/7.6/8.9 亿元（原2022/23 年预测为6.8/7.9 亿元），对应同比增速预测分别为10.3%/17.0%/16.8%（原2022/23 年预测为12.6%/17.3%）；调整公司2022/23 年、新增2024 年净利润预测分别至0.97/1.22/1.44 亿元（原2022/23 年预测为1.04/1.29 亿元），对应同比增速预测分别为39.6%/26.3%/17.6%（原2022/23 年预测为34.8%/24.3%）。考虑到国内IT 运维市场的广阔前景以及公司的优势竞争地位，结合公司未来三年近30%的净利润CAGR 预测，我们给予公司30x PE（2023E），维持62 元/股的目标价及“买入”评级。