事件：公司发布 2023 年年度报告及 2024 年一季度报告。2023 年，公司实现营收39.76 亿元，同比+15.7%；归母净利润5.66 亿元，同比+21.13%；扣非净利润5.28 亿元，同比+16.43%；基本每股收益1.72 元。23Q4，公司实现营收9.92 亿元，同比+4.74%；归母净利润1.69 亿元，同比+2 3.82%；扣非净利润1.49 亿元，同比+8.8%。24Q1，公司实现营收9.52 亿元，同比+4.15%；归母净利润1.47 亿元，同比+36.59%；扣非净利润1.45 亿元，同比+49.95%。

    　　报告期内原材料价格下降带动公司盈利能力同比改善。

    　　毛利率：2023 年，公司综合毛利率为19.05%，同比+0.58 pct。23Q4，单季毛利率为22.11%，同比+4.56 pct，环比+1.5 pct。24Q1，公司综合毛利率为20.16%，同比+6.08 pct，环比-1.95 pct，同比明显改善源于23Q1 使用高价浆原材料导致低毛利率。

    　　费用率：2023 年，公司期间费用率为3.69%，同比+0.29 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.61% / 1.31% / 3.03% / -1.27%，同比分别变动+0.02pct / -0.08 pct / +0.34 pct / +0.01 pct。24Q1，公司期间费用率为3.96%，同比+2.5 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.45% / 0.95% / 2.9% / -0.34%，同比分别变动+0.04 pct / -0.21 pct / +1.01 pct / +1.66 pct。

    　　扣非净利率：2023 年，公司扣非净利率为13.28%，同比+0.08 pct。23Q4，公司扣非净利率为15.01%，同比+0.56 pct，环比+0.87 pct。24Q1，公司扣非净利率为15.23%，同比+4.65 pct，环比+0.23 pct。

    　　产能有序扩张，积极开拓海外市场。2023 年，公司装饰原纸实现产量31.03万吨，同比+27.83%，销量30.51 万吨，同比+34.18%，营收31.07 亿元，同比+30.35%。公司拥有杭州和马鞍山两大生产基地，各类装饰原纸品种500 余个，报告期内募投项目“年产18 万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”顺利投产，助力公司市场份额持续提升。同时，公司积极加大海外市场开拓力度，持续构建海外客户体系，2023 年海外销售实现7.8 亿元， 同比+66.9%。

    　　投资建议：公司为中国装饰原纸龙头，产能持续扩张提升市场份额， 把握海外市场机遇实现快速增长，未来成长性充足，预计公司2024 / 25 / 26 年能够实现基本每股收益2.01 / 2.32 / 2.61 元， 对应PE 为11X / 9X / 8X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险， 下游需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。