投资要点

    　　事件： 公司发布2022年年报。①2022年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为34.36/4.67/4.53 亿元，同比+16.88%/+4.18%/+6.17%;其中Q4 营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为9.47/1.37/1.37 亿元，环比+7.26%/+31.96%/+34.27%;②2022 年毛利率/净利率分别为18.47%/13.6%，同比-3.38pct/-1.66pct;其中22Q4 毛利率/净利率分别为17.55%/14.43%，环比+1.91pct/+2.70pct；③拟向全体股东每10 股派发现金红利5.20 元（含税）。

    　　产能扩张推动装饰原纸收入稳增，浆价下行有望改善盈利：

    　　①量价：2022 年装饰原纸收入23.83 亿元（yoy+10.49%），其中销量22.74万吨（yoy+12.30%），单价10482 元/吨（yoy-1.61%），销量增长系马鞍山5 万吨产线22Q1 投产贡献，单价下跌系产品结构变化所致。23 年新增销量将由23H2 投产8 万吨装饰原纸产线贡献，价格在需求支撑下有望保持坚挺。

    　　②盈利：2022 年装饰原纸毛利率为20.35%（yoy-5.18pct），吨毛利为2133元/吨（yoy-21.58%），盈利下滑系浆价大幅攀升所致。23 年浆价下行趋势确定，23Q1 钛白粉虽有提价但落地幅度较小，公司成本预计在23Q2 迎来拐点，盈利逐季向好。

    　　地产边际改善助推内销平稳增长，外销有望延续高增态势：

    　　①内销：2022 年内销收入29.19 亿元（yoy+14.08%），其中装饰原纸收入19.16 亿元（yoy+5.92%），木浆贸易收入9.69 亿元（yoy+29.17%），其他纸种（主要为医疗透析纸）收入3436 万元；内销毛利率同降4.91pct 至17.49%，主要系浆价上行导致装饰原纸毛利率下滑7.3pct 至19.45%以及低毛利业务（木浆贸易&其他业务）占比提升3.82pct 至29.62%。受益于地产边际改善，23 年内销有望实现平稳增长。

    　　②外销：2022 年外销收入4.67 亿元(yoy+34.17%)，占装饰原纸收入比例约20%；毛利率同增4.86pct 至24.05%，主要系运费回落和中高端产品占比提升。公司凭借高性价比产品积极开拓欧洲和东南亚市场，外销高增长态势有望延续。

    　　盈利预测：公司立足于装饰原纸主业，产能有序扩张，并积极布局消费类纸种，长期增长动能充足，预计2023-2024 年归母净利润5.24 亿元、6.24亿元，同比+12.2%、+19%，对应2023 年3 月7 日的PE 分别为14.3、12倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格上行风险，投产不及预期风险，经济下行风险。