事件：公司公告中 报，2022 年上半年实现营收16.07 亿元，同比+20.82%；归母净利润2.27 亿元，同比+3.74%；扣非后归母净利润2.15 亿元，同比+2.51%。Q2 单季度实现营收8.50 亿元，同比+22.13%，环比+12.46%；归母净利润1.15 亿元，同比-5.10%，环比+1.86%；扣非归母净利润1.11 亿元，同比-1.19%，环比+7.66%。

    点评：

    产能稳定投放驱动公司收入增长。2022H1 公司营收实现稳定增长主要由于产能如期投产，公司IPO 募投项目“12 万吨/年装饰原纸生产线新建项目”第二条生产线于22Q1 顺利投产，释放新产能5 万吨，并于22Q2 完成产能爬坡，实现稳定生产，截至目前公司拥有产能共27 万吨，同时，马鞍山“年产18 万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”按计划正常推进，公司未来几年产能规划清晰，随着产能释放未来增长可期。

    成本价格上涨毛利率承压，营运能力提升。1）毛利率方面，H1 综合毛利率为20.58%，同比-5.39pct。单Q2 来看，综合毛利率为19.83%，同比-6.77pct，H1 毛利率下降主要由于纸浆、能源价格快速上涨，挤压盈利空间，公司根据成本上升对产品进行提价，由于从提价到落地需要一定传导期，价格上涨暂未在Q2 完全反应，预计随着价格调整落地，下半年毛利率水平有望改善。2）费用率方面，H1 公司期间费用率为4.68% ， 同比-1.83pct ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为0.61%/1.07%/3.19%/-0.19% ， 同比分别变动-1.75pct/+0.07pct/+0.15pct/-0.31pct。单Q2 期间费用率为5.22%，同比-1.88pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.70%/1.21%/3.47%/-0.15%，同比变动-1.99pct/+0.01pct/+0.34pct/-0.24pct，H1 公司内部管理水平提升，期间费用率下降，财务费用较上年同期下降284.07%，主要由于公司银行利息收入增加。3）净利率方面，H1 公司归母净利率为14.13%，同比-2.33pct，扣非归母净利率为13.37%，同比-2.39pct，Q2单季度归母净利率为13.47%，同比-3.87pct，扣非归母净利率为13.09%，同比-3.09pct，受毛利率水平影响，净利率水平有所下滑。4）营运能力方面，H1 经营活动现金流净额为4.03 亿元，同比+442.47%，单Q2 经营活动现金流净额为3.95 亿元，同比+922.07%，公司H1 应收账款及应收票据同比-10.40%，净营业周期同比-14.13 天。

    盈利预测与投资评级：作为中高端装饰原纸领军企业，公司所处细分行业格局向好、技术壁垒显著，产业链地位优。未来随着产能建设项目逐步投产，进一步丰富产品矩阵，有望带动收入规模再上台阶。海外市场加快开拓，内销多领域延展，仍有较大拓展空间。我们预计公司2022~2024 年归母净利分别为5.07 亿元、6.11 亿元、6.63 亿元，同比分别增长13%、20.6%、8.5%。目前股价对应2022 年PE 为13x，维持“买入”评级

    风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。