事件：2021 年度公司实现营业收入29.40 亿元，同比增长82.40%，实现归母净利润4.49 亿元，同比增长82.20%。其中，2021Q4 实现营业收入9.37 亿元，同比增长82.19%，实现归母净利润1.29 亿元，同比增长47.51%。另外，2022 年一季度公司实现营业收入7.56 亿元，同比增长19.39%，实现归母净利润1.12 亿元，同比增长14.62%。

    　　点评：

    　　中高端原纸需求平稳增长，公司保持满产满销。分产品看，2021 年装饰原纸/ 木浆贸易收入分别为21.6/ 7.5 亿元，同比增长65.2%/ 154%。分地区看，受益于欧洲、东南亚出口增加，公司外销收入达3.48 亿元，同比增长101%，出口占比达11.8%，公司将加大海外市场扩张，未来2-3 年计划达到25-30%。2022Q1 公司经营稳健，原纸业务保持满产满销。近期国内疫情对物流有所影响，但对公司冲击总体较小。目前公司接单良好，随着公司马鞍山产能在22Q2 完全释放，生产规模将进一步提升。

    　　毛利率小幅下降，盈利能力保持平稳。2021 年主营业务毛利率22.02%（同比-0.73 pct），其中，装饰原纸/ 木浆贸易毛利率分别为25.53%/11.91%，同比变动-1.41 pct/ +7.64 pct，主要因木浆、能源涨价和外销占比提升所致；内销/ 外销毛利率分别为22.40%/ 19.19%，同比变动+0.41%/-9.81%，外销毛利率下滑主要因海运费涨价所致。22Q1 净利率14.83%（同比-0.53 pct），得益于公司较强议价能力和良好成本管控，预计22Q1吨纸净利约2000 元/吨，环比大致持平。公司自3 月10 日全线提价1500元/吨，今年以来继续上涨的成本压力有望缓解。

    　　产能扩张稳步推进，助力业绩持续增长。到22Q2 马鞍山产能将完全释放，公司总产能将达30 万吨，定增项目一期年产8 万吨扩建项目正稳步推进，预计2023 年中总产能将达38 万吨。此外，今年3 月公司成功完成定增发行，大股东认购2 亿彰显信心，同时核心原材料供应商实控人参与认购，有利于公司保障原材料供应和更好把控成本。

    　　盈利预测：根据财报调整预测和目标价，预计2022-2024 年归母净利润为5.00/ 5.73/ 7.01 亿元，对应PE 为10.0/ 8.7/ 7.1x。维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求下滑，原材料和能源涨价，疫情反复。