事件

    公司发布2022 年一季报：22Q1 营收7.56 亿元/+19.4%，归母净利润1.12 亿元/+14.6%，扣非归母净利润1.03 亿元/+6.8%；经营活动现金流净额0.07 亿元/-79.1%，EPS（基本）为0.39 元/+14.7%，ROE（加权）为4.3%/持平。

    公司发布2021 年年报：2021 年营收29.40 亿元/+82.4%，归母净利润4.49 亿元/+72.5%，扣非归母净利润4.27 亿元/+67.6%；经营活动现金流净额5.27 亿元/+145.3%，EPS（基本）为1.57 元/+29.8%，ROE（加权）为18.9%/-2.7pct。拟向全体股东每10 股派发现金红利5.20 元（含税）。

    简评

    22Q1 收入、扣非业绩同比+19.4%、+6.8%，净利率触底回升。

    公司22Q1 实现营收7.56 亿元/+19.4%，归母净利润为1.12 亿元/+14.6%，在高基数下仍保持平稳增长。价方面，预计公司装饰原纸均价为1.1 万元/吨，同比增长约20%，贡献收入增速；量方面，公司马鞍山年产12 万吨装饰原纸项目二期5 万吨/年装饰原纸生产线于年初完工，预计22Q1 处于试运营阶段，22Q2 有望贡献产能；盈利方面，Q1 毛利率为21.4%/-2.3pct（同口径），同比下行主要由于木浆、钛白粉等原材料、能源成本同比有明显上涨，22Q1 煤炭均价上涨约30% ； 21Q1-22Q1 净利率分别15.4%/+2.5pct、17.2%/+2.4pct、14.9%/-3.5pct、13.7%/-3.1pct、14.8%/-0.5%，22Q1 净利率触底回升。

    21 年装饰原纸主业量价齐升，国外销售如期高增。2021 年装饰原纸实现收入21.57 亿元/+65.2%，占比73.4%/-7.6pct，量方面，公司IPO 项目马鞍山基地7 万吨装饰原纸产能释放充分，全年产能达到22 万吨，市场份额持续提升，全年装饰原纸产量20.71 万吨/+45.9%，销量20.25 万吨/+46.2%，均价为1.07 万元/吨/+13.0%，毛利率为25.5%/-1.4pct，还原后约为28.36%/-0.6pct；木浆贸易收入7.50 亿元/+153.56%，占比25.5%/+7.2pct，主要由于木浆价格上行以及客户需求旺盛；分地区来看，国内销售收入25.59 亿元/+79.5%，国外销售收入3.48 亿元/+101.3%，22 年国外占比有望达20%。全年毛利率为21.9%/-0.9pct，净利率为15.3%/-0.9pct。

    展望今年，印度关税/反倾销税法案落地，公司税率下调（从原税率542 美元/公吨下调至297 美元/公吨），以及欧洲市场进口需求景气，外销增长可期；价方面，公司3 月提价1500 元/吨，尽管疫情影响落地节奏，预期随华东疫情缓和后逐步实施，量方面，22 年初5 万吨装饰原纸将自22Q2 开始贡献产能，预计在疫情影 响下，提价叠加成本提升，盈利将环比将保持平稳。中长期，国内中高端装饰类原纸的渗透持续提升、海外订单有望维持景气，公司作为中高端装饰纸规模第二大企业，竞争实力显著，并通过非公开发行募投项目“年产18 万吨特种纸生产线扩建项目（一期）”的8 万吨产能预计2023 年9 月达到预定可使用状态，继续提升公司份额。

    盈利预测：预计公司2022-2024 年营业收入分别为33.52、37.61、42.48 亿元，同比增长14.0%、12.2%、12.9%；归母净利润分别为4.72、5.28、5.91 亿元，同比增长5.1%、12.0%、11.8%，对应PE 为9.9x、8.8x、7.9x，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：疫情影响下游需求释放，原材料价格波动超预期，纸价波动超预期。