事件：巴比食品发布2025 年年报，公司25 年实现营收18.59 亿元、同比增长11.22%，归母净利润2.73 亿元、同比下滑1.28%，扣非归母净利润2.45 亿元、同比增长16.66%。其中25Q4 营收5.03 亿元、同比增长9.05%，归母净利润0.72 亿元、同比下滑12.63%，扣非归母净利润0.70 亿元、同比增长10.33%。

    　　公司拟每股派发现金红利1.20 元（含税），现金分红总额2.87 亿元（含税），2025 年度分红比例达到105%。

    　　25 年门店数量扩张，小笼包新店型逐步落地。25 年公司稳步推进加盟门店拓展，打磨开发手工小笼包新店型，持续推进大客户业务，收入端实现双位数增长、较此前亦明显提速。具体来看，25 年特许加盟销售/直营门店销售/团餐渠道销售营收分别为13.74/0.23/4.32 亿元，同比+10.23%/+9.11%/+13.58%。1）截至25 年底公司加盟门店数量5909 家，较24 年底净增766 家，其中新增/减少门店数量分别为1846/1080 家，华东区域因并购“青露无双”、“馒乡人”品牌，25 年新增门店数量较多。2025 年闭店数量同比增加估计主要系部分传统门店优势弱化、经营调整。25 年加盟店单店营收同比小幅下滑，估计受并表品牌单店营收较低拖累，巴比品牌自身单店经营较为稳健。后续公司将以手工小笼包新店型为核心抓手，截至25 年底手工小笼包门店落地24 家，26 年以来开店超过百家，并针对传统门店进行转换升级，估计后续闭店数量有望缓解。2）团餐渠道25 年收入保持双位数增长，公司持续聚焦新品开发、渠道拓展与营销深化，团餐业务有望稳步发力。

    　　25 年毛利率改善、费用率优化，公允价值变动变动损益影响净利润。25 年毛利率28.54%、同比提升1.83pct，毛利率提升估计系原材料采购成本下降以及产能利用率上升。25 年销售费用率3.94%、同比下降0.35pct，管理及研发费用率7.59%、同比下滑0.51pct，费用管控整体较好，费用率有所优化。25 年公允价值变动收益1966 万元、较24 年同期（9116 万元）下滑较多，主要系公司间接持有的东鹏饮料股份收益减少所致。若剔除非经常性损益影响，25 年公司扣非归母净利率13.18%、同比提升0.61pct。

    　　盈利预测、估值与评级：公司26 年将大力开拓手工小笼包新店型，力争实现手工小笼包新店型年末门店数突破600 家、冲刺700 家的年度目标，拓店规划更加积极。另外公司已提请股东会授权董事会，制定26 年中期现金分红方案，后续高分红率有望维持，股息率吸引力较强。考虑新店型扩张带动收入提升，我们上调2026-27 年归母净利润预测为3.20/3.80 亿元（ 较前次预测上调4.6%/14.8%），新增28 年归母净利润预测4.5 亿元，折合EPS 为1.33/1.59/1.86元，当前股价对应P/E 为20/17/15 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新店型拓展不及预期，成本上涨超预期，食品安全风险。