投资要点：

    事件：公司发布2023 年年报，2023 年实现收入16.3 亿，同比增长6.9%，实现归母净利润2.1 亿，同比下降4%，实现扣非归母净利润1.8 亿，同比下降3.8%。测算23Q4 实现收入4.4 亿，同比增长4.6%，实现归母净利润0.6 亿，同比下降33.5%，实现扣非归母净利润0.56 亿，同比增长19.3%，符合此前发布的业绩快报。分红方案为每10 股派4 元，分红率为46.8%。

    投资评级与估值：考虑到需求弱复苏，略下调2024-25 年盈利预测，新增2026 年，预计2024-26 年归母净利润分别为2.5 亿、2.9 亿、3.4 亿（前次24-26 年2.6 亿、3.1 亿），分别同比+17%、+17%、+16%，当前股价对应2024-26 年PE 分别为17x、14x、12x，维持增持评级。短期维度，各大区域单店收入稳步修复，开店计划有序推进，并且随着产能利用率的环比提升，预计盈利能力有望持续改善。中长期维度，随着产能落地，公司开店速度、覆盖区域与团餐业务预计将得到强化。公司有望通过内生+外延、加盟+团餐、外卖+中晚餐等方式，实现收入端门店与团餐的双轮驱动，并全面提升单店收入与门店数量，释放全国化扩张潜力。

    23 年团餐收入承压。根据2023 年报，分渠道看，特许加盟方面，23 年收入12.5 亿，同比增长9.9%，其中1）加盟店新开1319 家，超额完成全年任务，闭店749 家，全年净增570 家至5043 家；2）单店收入24.8 万元/家，同比下降2.5%，主因a）需求复苏低于预期，b）外埠区域单店收入较低，但门店数量占比提升。展望2024 年，预计公司仍将保持相似规模的开店任务，但华东区域将更侧重单店收入的恢复。团餐业务方面，23 年收入3.3 亿，同比下降0.6%，主要系23Q2 华东团餐业务表现承压，但23H2 环比改善，23Q3与23Q4 单季度团餐收入分别同比增长31%与10%。展望2024 年，在稳固企事业食堂与食材供应链渠道的基础上，公司将继续开发连锁餐饮、连锁便利店及新零售等细分团餐渠道，预计24 年团餐收入表现有望得到恢复。

    23 年盈利能力承压，但呈逐季改善。根据2023 年报，2023 年公司毛利率26.35%，同比下降1.4pct，主要系23 年一季度收入表现承压，规模效应减弱及南京工厂投产爬坡影响。但从单季度看，23 年四个季度毛利率分别为24.2%/26.7%/26.93%/26.98%，呈改善趋势。费用率方面，23 年销售、管理、研发、财务费用率分别同比基本持平/基本持平/+0.2pct/-0.2pct。综上，23 年公司扣非归母净利率为10.9%，同比下降1.2pct，但同样呈逐季改善趋势。展望24 年，公司预计将对猪肉采取锁价，原料端压力预计可控。虽然东莞工厂预计近期投产，但将承接原有华南现成客户与业务，预计投产对利润率影响有限。随着南京基地产能利用率不断提升，预计公司24 年盈利能力有望持续改善。

    股价表现的催化剂：门店拓展超预期、团餐业务超预期、单店收入提升

    核心假设风险：新品推广不及预期、华南华北门店扩张受阻、食品安全风险