事项：

    　　公司发布2023 年三季报，23Q3 实现营收4.49 亿元，同比+8.13%；归母净利润0.73 亿元，同比+354.55%；扣非归母净利润0.56 亿元，同比+23.70%，基本符合我们此前预期。

    　　评论：

    　　开店延续较快节奏，新增门店开始贡献增量，团餐高基数影响减弱，Q3 收入保持平稳增长。截至Q3 公司已完成1000 家开店进度，单Q3 新增门店362家，新开辟了安徽市场，华东/华南/华中/华北地区净变化57/107/13/-10 家，全国化布局稳步推进，H1 新增门店部分在Q3 已开始贡献增量。分渠道看，Q3特许加盟/直营门店同比+3.95%/-11.62%，下游需求修复仍需时间，团餐高基数回落，加之公司调整团餐经营战略，顺应团餐客户需求，利用自身规模优势、物流体系优势等发展预制菜，Q3 团餐重返增长轨道，同比+31.23%。分产品看，面米类/馅料类产品同比+6.30%/+22.66%，与团餐渠道复苏、产品结构调整、新品拉动单店收入有关。分地区看，华东/华南/华中/华北营收同比+5.11%/+30.37%/+27.66% /+15.95%，重点区域华东保持稳健，华南、华中区域在高速拓店支持下增长较快。

    　　猪肉等原材料价格回落，销售规模效应释放，Q3 盈利如期改善。Q3 公司实现毛利率26.93%，同比+0.69pcts，主要系猪肉等原材料成本价格回落，公司进一步通过锁价锁量合同确保H2 猪肉价格成本基本稳定。费用方面，Q3 销售费用率5.07%，同比-0.74pcts，主要系销售规模效应进一步释放，推广动作减缓。管理/研发/财务费用率分别同比-0.38/+0.19/+0.17pcts，其中研发费用率增加主要系公司加快产品研发迭代，最终Q3 实现扣非净利率12.36%，同比+1.56pcts。此外，公司Q3 实现归母净利润0.73 亿元，同比+354.55%，主要系成本下行与东鹏持股公允价值变动所致。

    　　预计Q4 同店需求延续承压，当前公司多举措并举，期待来年收入提速至15%左右增速。逆势环境下公司加快发展和调整节奏，一方面湖南、苏北和安徽多地区招商开店启动，在推动新开门店增多同时，亦有望带动外区团餐收入占比提升，另一方面强化单店提振，不仅重点围绕中晚餐、高客单产品发力，储备并推出大包子和馅料丰富的产品在门店轮动上新，而且积极上线抖音本地团购业务，外卖渗透率亦进一步提升，此外从Q2 开始公司启动四代店升级，预计亦将对单店销售有所拉动，节奏上来看，考虑外部需求相对疲软，预计Q4 营收延续单店承压势头，但明年若需求有所恢复，加上团餐高基数压力度过和多项提增长举措显效，预计收入有望环比提速，而利润端则在猪肉低位、新工厂产能爬坡下有序释放弹性。

    　　投资建议：期待调整显现，价值视角布局，维持“强推”评级。公司多区域开店稳步兑现，团餐实现改善，加上早餐刚需属性，预计收入有望实现10-15%持续稳增，尽管外部需求尚有压力，但公司调整措施已经落地，期待未来外需改善和调整显效下，公司收入回归上述增长中枢。基于三季报情况，我们调整23-25 年EPS 预测为0.86/1.05/1.23 元（原预测为0.86/1.13/1.37 元），对应PE为24/20/17 倍，结合未来增长中枢，给予24 年25 倍PE，对应一年目标价26.3元（原目标价为32 元），维持“强推”评级。

    　　风险提示：需求恢复不及预期，开店不及预期，市场竞争加剧，团餐放缓等。