2022Q1-3 疫情散发背景下，公司通过门店&团餐业务双轮驱动推动销售稳定增长。Q3 以来随着华东封控缓解，公司门店扩张提速&单店缓慢恢复，同时持续发力团餐业务。公司南京工厂投产，同时规划华南产能布局，新产能持续落地有望助力门店加速扩张&团餐业务成长，推动业绩维持较快增长。

    2022Q1-3 收入/净利润/扣非净利润同比+13.1%/-40.7%/+36.3%。2022Q1-Q3 公司收入11.0 亿元、同增13.1%，归母净利润1.3 亿元、同降40.7%，扣非净利润1.4 亿元、同增36.3%。其中2022Q3 公司收入4.2 亿元、同增9.8%，归母净利润1600 万元、同增9.0%，扣非净利润4487 万元、同增3.2%。

    特许逐步恢复，团餐维持高增。分业务，①特许加盟业务，2022Q1-3 实现收入8.0 亿元、同增0.6%（Q3 同增7.0%），疫后恢复趋势明显。拓店方面，截至期末公司共拥有4359 家加盟店，Q3 净增加108 家，拓店进展顺利，其中华东/华南/华北/华中区域期末门店分别3044/444/163/708 家、Q3分别净增32/30/17/29 家。②直营门店业务，2022Q1-3 实现收入2558 万元、同增48.0%（Q3 同增3.1%）。③团餐业务，2022Q1-3 实现收入2.5亿元、同增76.0%（Q3 同增24.4%），Q3 增速环比回落主要系①去年同期高基数，②华东封控结束后需求短暂萎缩。分区域，2022Q1-3 公司华东/ 华南/ 华北区域分别收入9.6 亿元/6635 万元/3158 万元、同增7.6%/11.1%/51.3%（Q3 分别同增2.2%/14.6%/ 46.7%）；华中区域实现收入3996 万元、其中Q3 收入2147 万元。

    毛利环比回落， 费率维持稳定。2022Q1-3/Q3 公司毛利率分别为27.7%/26.2%、同比+3.0/+1.7Pcts，Q3 毛利率环比回落主要系：①Q2 临时提价品类回调价格；②南京工厂9 月投产新增折旧；③华东以外区域收入占比提升、拉低毛利率。销售费率分别5.3%/5.8%、同比-1.6/+0.8 Pcts；管理费率分别7.2%/7.0%、同比+0.9/+0.3 Pct；研发费率分别0.5%/0.5%、同比基本持平；财务费率分别-2.4%/ -1.9%、同比+0.9/+0.7Pct。公允价值变动收益分别为-1.71 亿元/419 万元，主要系公司间接持有东鹏饮料股权造成的公允价值变动影响。综上， 2022Q1-3 净利率/扣非净利率分别同比-11.0/+2.1 Pcts（Q3 分别同比-0.03/-0.7 Pct）。

    内生外延加速扩张，门店团餐双轮驱动。2022H1 公司受重点地区大规模封控影响，公司经营短期承压，Q3 以来各项业务已逐步恢复。①门店方面，公司不断加快拓店速度，“内生开店+外延并购”有望助力公司各区域门店规模持续扩张。②单店方面，Q3 以来随着疫情不断缓解，公司店效缓慢恢复，随着不断推进外卖&中晚餐业务覆盖率，预计公司单店将持续提升。③团餐业务，公司一方面深耕华东连锁餐饮、便利店等细分渠道，另一方面依托跨区域连锁客户向其他地区延伸订单，公司团餐业务有望维持高增。

    ④产能布局：南京工厂已于9 月投产，预计将对华东地区门店加密&团餐订单形成有效支撑，此外公司在广东地区设立子公司，旨在优化华南地区产能布局，加速开拓华南门店&团餐业务。

    风险因素：门店扩张不及预期；产能扩张不及预期；原材料价格持续上涨；食品安全风险；疫情散发影响超预期。

    投资建议：综合考虑疫情影响&成本压力，调整2022/2023/2024 年EPS 预测至0.83/1.05/1.26 元（原预测为1.03/1.19/1.40 元）。参考可比公司安井食品、三全食品（现价对应2023 年30/14 倍PE，wind 一致预期）估值水平以及公司加速扩张，给予公司2023 年30 倍PE，对应目标价31 元，维持“买入”评级。