2022H1 在华东疫情背景下，公司门店业务受阻&团餐业务爆发，整体维持稳定增长，成本压力缓解致盈利能力回升。随着疫情影响缓解，公司拓店速度&单店销售持续改善，同时继续快速推进团餐业务，下半年有望持续恢复。

    2022H1 收入/扣非净利润同增15.2%/61.2%。2022H1 公司实现收入6.9 亿元、同增15.2%，归母净利润1.2 亿元、同减44.2%，扣非净利润9307 万元、同增61.2%。其中2022Q2 实现收入3.8 亿元、同增9.9%，归母净利润1.2 亿元、同减41.0%，扣非净利润5426 万元、同增22.0%。

    团餐持续高增，拓店节奏稳定。分业务，①特许加盟业务，2022H1 实现收入4.7 亿元、同降3.5%（Q2 同降15.5%），主要系Q2 疫情致上海地区短期闭店影响。拓店方面，截至期末公司共拥有4251 家加盟店，较2022Q1 期末净增加74 家，其中华东期末3012 家（Q2 净增22 家），华南期末414 家（Q2 净增47 家），华北期末146 家（Q2 净增2 家），华中期末679 家（Q2 净增3 家）。

    ②直营门店业务，2022H1 实现收入1828 万元、同增79.2%（Q2 同增82.6%）。

    ③团餐业务，2022H1 实现收入1.8 亿元、同增108.1%（Q2 同增148.9%），主要系疫情间保供订单较多所致。分区域，2022H1 公司华东区域收入6.1 亿元、同增11.1%（Q2 同增2.9%），华南区域实现收入4069 万元、同增9.0%，华北区域实现收入1822.3 万元、同增54.8%，华中区域实现收入1848.8 万元。

    毛利率显著回升，扣非净利表现优异。2022H1 年公司毛利率28.5%、同增3.7PCTs，其中Q2 毛利率29.5%、同增3.2 PCTs，公司毛利率上升主要系猪肉价格回落以及疫情间提价所致。2022H1 公司销售费用率同降3.0 PCTs（Q2 同增0.4 PCT），主要系营销广告费用下降所致，2022H1 公司营销策划费占比同降3.8 PCTs；管理费率同增1.3 PCTs（Q2 同增2.0 PCTs），主要系人员增加导致的职工薪酬支出增加以及折旧摊销、房租物业费支出增加；财务费率同增1.0PCT（Q2 同增0.2 PCT）；2022H1 公司公允价值变动收益2414 万元，主要系公司间接持有东鹏饮料股权造成的公允价值变动影响。综上所述，公司2022H1 年净利率17.2%、同降18.3 PCTs，扣非净利率13.6%、同增1.4 PCTs。

    疫情下彰显韧性，下半年有望持续恢复。面临疫情期间千店停业的困境，公司通过发力团餐业务、提价等举措保证经营稳定性，下半年公司有望恢复经营常态。①门店方面，公司疫情期间加大对华东地区门店支持力度，闭店率维持较低水平，随着疫情控制加盟商签约速度逐步恢复，我们预计下半年开店速度望回归正常。②单店方面，目前公司大部分区域单店已恢复正常，随着后续疫情的不断缓解以及外卖和中晚餐业务的渗透率提升，公司单店仍有提升空间。③团餐业务，疫情期间公司承接大量临时性保供订单，随着疫情管控缓解，我们预期公司团餐业务增速将环比放缓但仍望维持高增长。④产能布局：南京工厂预计于2022 年下半年投产，有效保障华东地区门店扩张和产能供给的稳定性。

    风险因素：门店扩张不及预期；产能扩张不及预期；食品安全风险；疫情散发影响超预期。

    投资建议：综合考虑疫情影响&成本压力缓解，调整2022/2023/2024 年EPS预测至1.03/1.19/1.40 元（原预测为0.99/1.16/1.41 元）。参考可比公司安井食品、三全食品（现价对应2022 年42/21 倍PE）估值水平以及公司加速扩张，给予公司2022 年35 倍PE，维持目标价36 元，维持“买入”评级。