2021H1 公司持续推进门店扩张&单店恢复，在低基数下收入实现高速增长，短期成本压力及营销投入导致扣非净利率下降。随着疫情可控，公司加快推进门店扩张步伐、积极优化单店销售，同时持续推进团餐业务发展，全渠道快速发展。随着产能落地，期待公司加速成长。维持“买入”评级。

    　　 2021H1 收入/净利润/扣非净利润分别同增68.1%/279.0%/45.7%。2021H1 公司实现营业收入5.95 亿元、同增68.1%，净利润2.11 亿元、同增279.0%，扣非净利润5772 万元、同增45.7%。其中2021Q2 公司实现营业收入3.42 亿元、同增39.7%，净利润1.97 亿元、同增365.7%。

    　　 单店持续恢复，门店规模不断扩张。分渠道看，上半年公司继续稳步推进公司门店扩张，叠加单店恢复，加盟&直营实现快速增长。2021H1 特许加盟实现收入4.91 亿元、同增66.6%，较2019H1 CAGR=9.0%；直营门店收入1020 万元、同增111.8%，较2019H1 CAGR=13.3%。团餐渠道实现收入8762 万元、同增88.7%，较2019H1 CAGR=29.2%，公司不断发力团餐业务、实现持续高增长。分产品看，2021H1 公司食品类收入5.35 亿元、同增70.4%，其中面点类、馅料类、外购产品类分别占比37.0%、30.7%、32.4%，馅料类占比持续下降；包装及辅料实现收入3914 万元、同增62.8%；服务费收入2097 万元、同增43.8%。分区域看，2021H1 公司华东、华南、华北分别实现收入5.45 亿、3732 万、1177 万元，分别占比91.6%、6.3%、2.0%。

    　　 毛利率下滑&营销投入加大，公允价值变动收益导致短期业绩高增长。2021H1公司毛利率同比下降2.5 PCTs，主要系原材料价格上涨所致。销售费用率同比增长2.4 PCTs，主要系公司加大营销推广导致营销策划费用率提升3.8 PCTs。

    　　管理费用率同比下降2.1 PCTs，主要系规模增长下带动员工薪酬、折旧摊销费占收入比重分别同比下降0.7/0.6 PCT，公司员工薪酬绝对规模较2019H1 仅增长2%。财务费用率同比下降1.3 PCTs，主要系上市后公司货币资金增多，导致利息收入增加。2021H1 公司获得公允价值变动收益2.00 亿元，主要系公司通过天津君正间接持有东鹏饮料带来的公允价值变动收益。综上，2021H1 公司净利率同增19.7 PCTs、扣非净利率同降1.5 PCTs。

    　　 全渠道加速扩张，产能布局持续落地。门店方面，公司持续加大门店扩张力度，随着新产能投放，未来有望加速开店。同时公司通过兼并收购方式加速全国市场布局，目前华中市场公司巴比品牌储备门店已超100 家，影响力逐步提升。单店方面，随着疫情可控，公司单店销售逐步恢复，同时公司加速门店设备升级、推动外卖业务发展，整体推动单店销售提升，上半年公司单店销售较2019H1 已经实现增长。团餐业务方面，公司在深挖传统客户渠道的同时积极发展线上新零售渠道，与第三方生鲜电商平台持续合作，打开团餐业务成长空间。产能方面，公司募投项目智能化厂房已经于2021 年5 月投产，同时南京智能制造中心一期预计于2022 年12 月完工投产，产能落地为公司未来加速开店奠定基础。

    　　 风险因素：门店扩张不及预期；产能扩张不及预期；食品安全风险。

    　　 投资建议：考虑到公允价值变动收益，调整2021-2023 年公司EPS 预测至1.29/0.93/1.10 元（原预测为0.78/0.96/1.15 元），剔除公允价值变动收益影响对应2021-2023 年净利润增速为11%/21%/21%。参考速冻食品行业可比公司估值，维持目标价40 元（对应2022 年PE 43 倍），维持“买入”评级。