事件。公司披露2022 年一季度报告，其中实现营收3.42 亿元（YOY3.28%），实现归母净利润4083.39 万元（YOY-23.59%），实现扣非归母净利润3434.46万元（YOY-33.60%）。

    　　成本上行&费用增加拖累盈利能力。22Q1 整体来看，收入毛利端，营收同比增长3.28%，受原材料、能源价格的上涨影响，毛利率同比减少6.53pct，因此毛利额同比下滑14.52%。费用端，期间费用率同比提升1.39pct，其中主要系销售费用率提升1.32pct 所致。另其他收益同比约增长737 万元，以及所得税率同比减少1.40pct，因此最终归母净利润同比下滑23.59%，对应归母净利润率减少4.21pct。

    　　我们认为，当前大宗成本上涨造成了22Q1 的毛利率端承压——据wind 数据，其中1）食糖价格指数（现货）22Q1 同比21Q1 增长7.39%，环比21Q4 增长0.06%；2）聚酯瓶片（华东市场）市场价（主流价）22Q1 同比21Q1 增长30.06%，环比21Q4 增长5.73%。另据Global Dairy Trade，全脂奶粉价格自21Q4 以来亦持续快速提升。同时上市后伴随着全国化扩张的销售活动增加也导致销售费用有所增加。短期内公司盈利能力有所承压，依然保持双位数以上的归母净利润率，我们认为，随着后续营收规模增加带来的规模效益，以原材料价格下行，公司盈利能力有望修复。

    　　华南市场依然保持快速增长。分区域来看，22Q1 公司华东/华中/西南/华北区域营收分别同比增长0.77%/1.35%/-3.38%/2.79%，华南/东北/西北区域营收则保持较快成长，分别增长82.23%/66.33%/113.30%。此外22Q1 公司经销商数目增至2666 名，较21 年年底净增长16 名（增加106 名，减少90 名）。

    　　全国性产能布局支撑未来销量放量。2021 年度公司有序推进生产基地建设，公司自有产能逐年增加。目前公司已建有浙江金华、浙江龙游、江西上高、云南曲靖、河南鹤壁 5 个生产基地，公司的全国性布局已初步形成。公司产能扩张反映了产品端的旺盛需求以及公司对于未来发展的信心。产能的积极扩建有望使得公司抓住未来市场机遇，支撑销售放量。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计2022-2024 年公司营收分别为18.72/23.49/28.81 亿元，归母净利润分别为3.06/3.94/4.96 亿元，EPS 分别为1.41/1.82/2.29 元/股。结合可比公司估值情况，给予公司2022 年30-35倍的PE 估值，对应合理价值区间为42.30—49.35 元/股，维持“优于大市”

    　　评级。

    　　风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新渠道、新市场拓展不及预期。