一、事件概述

    　　7 月7 日公司发布2021 年半年度业绩预告，预计21H1 归母净利润为1.22~1.38 亿元，同比+48.17%~67.60%；预计扣非归母净利润为1.08~1.24 亿元，同比+ 49.72%~71.85%。

    　　二、分析与判断

    　　低基数效应+渠道快速扩张，21H1 业绩如期高增21H1 公司预计实现归母净利润1.22~1.38 亿元，同比+48.17%~67.60%；预计实现扣非归母净利润1.08~1.24 亿元，同比+ 49.72%~71.85%。折合21Q2 实现归母净利润0.69~0.85亿元， 同比-0.49%~+22.58%； 预计实现扣非归母净利润0.57~0.73 亿元， 同比-6.41%~+20.92%。公司上半年业绩高增，我们认为主要得益于：（1）产能及渠道积极扩张：公司近年来产能扩张明显，同时自2017 年起开始加速布局全国市场，经销商数量快速增长，空白市场扩张带来业绩实现快速量增；（2）低基数效应：疫情造成的20Q1业绩低基数。此外，尽管21Q2 增速环比有所下降，但21H1 整体业绩在21Q1 业绩推动下仍实现高增。

    　　大单品战略+渠道扩张+产能加码，未来三年确定性高成长（1）产品端：大单品优势明确，甜牛奶系列经过多年市场培育已发展为十亿级大单品，推动整体规模持续高速增长。公司于去年末新推椰奶、果蔬乳饮料，市场反馈良好，有望带来业绩进一步放量。（2）渠道端：外延扩张及渠道下沉带来量增驱动，公司渠道布局以经销模式为主，覆盖全国市场。2020 年华东区域收入占比56.81%，为公司核心市场，而华东以外市场具备高成长性，2017-2020 年CAGR 达35.30%。未来公司将对成熟市场及第二梯队市场通过全渠道覆盖做细市场，通过新品上市提高消费者复购率；新兴市场通过打造样本市场逐步进行区域扩张及渠道下沉。（3）生产端：产能扩张缓解生产瓶颈，2019 年公司已拥有三个生产基地16.85 万吨产能，较2017 年4.44 万吨产能大幅提升，但仍有27%产量依赖委外生产。目前云南和河南募投项目已在设备安装阶段，21H2试投产，在缓解产能瓶颈的同时，近距离布局核心高增市场，实现渠道协同。

    　　初步培育第二成长曲线，全年整体毛利率维持稳定（1）果蔬酸奶等品类扩充，有望打造第二成长曲线。除甜牛奶之外，公司积极培育新品以打破单品类天花板，2020 年以来相继推出果蔬酸奶、椰奶、奶咖、电解质水等新品，目前已经形成较为完备的产品矩阵。我们认为新品与甜牛奶在生产工艺、渠道模式上较为相似，可以充分利用现有资源实现快速放量，二季度动销良好。（2）产品提价+原奶锁价，21H1 毛利率相对稳定。尽管2021 年以来原奶价格涨幅较大，但公司在2020 年1 月对部分甜牛奶产品进行提价，同时在2020 年原奶低价时储存较多大包粉以锁定成本，因此我们预计公司今年毛利率将维持在较为稳定的水平。

    　　三、投资建议

    　　预计2021-2023 年公司实现收入14.25/17.85/21.80 亿元，分别同比+31.0%/+25.3%/+22.2%，实现归母净利润2.89/3.77/4.63 亿元，分别同比+34.8%/+30.2%/+22.8%。根据最新股本为基准计算2021-2023 年EPS，全面摊薄后EPS 分别为1.33/1.74/2.13 元，对应2021-2023 年PE 分别为42X/33X/27X。公司目前估值略高于软饮料与乳制品行业平均估值，但考虑到公司具备优秀的品牌基础与产品实力，同时积极推进产能放量及渠道扩张，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　市场竞争加剧，新品推广不及预期，原材料价格波动风险，食品安全问题等。