2024Q1 经营承压，看好中高端升级带动盈利提升，维持“买入”评级2023 年公司实现营收8.31 亿元（-12.23%，同比，下同），归母净利润1.90 亿元（-11.51%），扣非归母净利润1.69 亿元（-11.95%）。2024Q1 公司营收实现1.17亿元（-32.96%），归母净利润0.22 亿元（-44.5%），扣非归母净利润0.18 亿元（-47.25%）。房地产下行致使行业需求低迷，我们下调2024-2025 年并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润为2.0/2.1/2.2 亿元（2024-2025年原值为2.1/2.3 亿元），对应EPS 为1.08/1.13/1.19 元，当前股价对应PE 为13.3/12.7/12.1 倍，公司渠道变革叠加以旧换新政策利好，维持“买入”评级。

    蒸烤一体款全国销量领先，电商及线下直销渠道快速增长，推进各渠道建设分产品看，2023 年集成灶/其他厨房用品/木制橱柜营收同比分别-16.40%/+53.52%/+31.60%，营收占比分别为86.47%/7.61%/4.67%。根据欧睿数据，公司在2019-2023 连续五年实现蒸烤一体款（含蒸烤同步款）集成灶全国销量领先。分渠道看，2023 年经销商/电商/线下直销及其他营收同比分别-16.8%/+66.2%/+69.8%。

    渠道全面拓展：（1）线下专卖店：新增、优化经销商超过100 家。（2）线上：调整产品布局、开拓新兴渠道、增加运营投入。（3）家装：与地方家装合作网点1200 家以上，新增3 家总对总家装企业合作。（4）下沉渠道：上样门店覆盖超300 家。

    2023 年盈利能力稳健，Q1 盈利能力下滑，看好中高端升级带动盈利提升2023 年毛利率46.86%（+0.76pcts），2024Q1 毛利率44.59%(-3.12pcts)。分产品看，2023 年集成灶/其他厨房用品/木制橱柜毛利率分别为49.4%/24.4%/30.4%，同比分别+1.4/+12.8/+12.1pcts。分销售模式看，2023 年公司经销商/电商/线下直销或其他毛利率分别为46.05%/51.11%/50.12%，同比分别+0.97/-3.02/+6.31pcts。

    费用端，2023 年期间费用率22.04%（+0.32pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.04/-0.17/-0.19/-0.36pcts。2024Q1 期间费用率25.51%（+3.05pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+4.13/+4.77/+1.02/-6.86pcts。综合影响下2023 年归母净利率22.84%（+0.19pcts），扣非归母净利率20.29%（+0.07pcts）。

    2024Q1 归母净利率18.94%（-3.94pcts），扣非归母净利率15.26%（-4.13pcts）。2023 年公司现金分红率达60.15%。

    风险提示：需求下滑风险；原材料价格风险；渠道改革不及预期。