事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报，23 年实现营收28.41 亿元，同比+17.04%；归母净利润2.58 亿元，同比+123.39%；扣非净利润2.24亿元，同比+139.61%。单季度看，23Q4 实现营收7.55 亿元，同比-5.62%；归母净利润0.52 亿元，同比-5.80%；扣非净利润0.46 亿元，同比-13.70%。24Q1实现营收5.41 亿元，同比-15.61%；归母净利润0.46 亿元，同比-27.71%；扣非净利润0.40 亿元，同比-20.79%。

    Q1 经营淡季叠加下游低价竞争影响，植脂末及咖啡业务短期承压。分产品，23Q4 植脂末/咖啡/植物基/其他产品收入分别4.81/0.81/0.28/0.97 亿元，同比-22.78%/+7.65%/+43.17%/+57.36%，植脂末营收下滑预计主因下游茶饮竞争激烈、消费者口味需求频繁变动，叠加基数影响所致；24Q1 植脂末/咖啡/植物基/其他产品收入分别3.13/0.45/0.22/0.97 亿元，同比-35.18%/-18.61%/-9.61%/+51.04%，Q1 淡季下游客户需求放缓、行业低价竞争影响下，植脂末及咖啡业务短期面临经营压力。分渠道，23Q4 工业/连锁/经销/其他收入同比分别+5.27%/-21.48%/-2.29%/+26.59%，24Q1 工业/连锁/经销/其他收入同比分别+6.28%/-41.47%/-13.12%/+13.61%。

    成本回落但市场推广投入增加，23Q4/24Q1 净利率小幅下滑。受益成本回落，23Q4 毛利率同比+1.11pcts 至16.59%，23 全年同比+5.69pcts；24Q1 毛利率同比+0.98pcts。费用端23Q4/24Q1 销售费用率分别3.66%/4.62%，同比+1.55/+2.27pcts，预计主要系C 端业务的市场推广及聘请相关管理人员；23Q4管理/研发/财务费用率同比+0.94/+0.28/-0.22pcts，24Q1 管理/研发/财务费用率同比+1.24/+0.12/-0.55pcts。23Q4 录得扣非净利率6.12%，同比-0.57pcts（23 全年同比+4.03pcts）；24Q1 录得扣非净利率7.48%，同比-0.49pcts。

    看好公司作为优质饮品供应链企业，植脂末拓展外贸渠道，咖啡及燕麦奶持续布局，渗透率提升下有望进一步扩大市场份额。目前国内植脂末供给相对充足，公司积极拓展外贸业务寻找新增长点；咖啡业务发挥自身供应链优势，实现规模化采购优质原料适配下游客户需求，布局现饮及RTD 咖啡同时覆盖不同价格带，后续伴随行业竞争趋缓，公司作为研发和创新为主的优质饮品供应链公司，有望持续扩大市场份额，咖啡及燕麦奶渗透率提升驱动中远期发展。

    投资建议：我们预计公司2024~2026 年营业收入分别为29.3/32.5/36.4 亿元，同比+3.2%/10.7%/12.0%；归母净利润分别为2.3/2.7/3.0 亿元，同比-9.9%/+14.6%/+13.1%，当前股价对应P/E 分别为23/20/18X，维持“推荐”评级。

    风险提示：下游需求恢复不及预期，咖啡业务拓展不及预期，原材料价格波动风险。